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撰文：WolfDAO、TaxDAO

随着越来越多的传统金融机构甚至非金融机构开始开展私募加密基金业务、配置加密相关资产，合规运作私募加密基金也变得更加重要。本文将总结不同策略属性、交易方式、资金来源的加密基金类型与特点，以及私募加密基金的宏观监管情况，并结合合规基金运营案例，介绍私募加密基金业务的运作流程，以及合规运营私募加密基金的关键要素。

一、私募加密基金的定义与分类

1. 什么是私募加密基金

1.1 私募加密基金的定义及特点

广义的基金是指为了某种目的而设立的具有一定数量的资金。主要包括信托投资基金、公积金、保险基金、退休基金，各种基金会的基金等。共同特点是由专门的经理人（Asset Manager）集中管理投资，从而创造更高的投资报酬，这些资金可以投资于一级市场（风险投资，私募股权）和二级市场。

私募加密基金（Private Crypto Fund）是一种非公开发行的投资基金，主要面向具备一定财富和风险承受能力的机构和个人投资者，专注于投资加密资产及其相关项目，持仓范围可能包括加密资产、加密期权期货、加密公司股票、RWA 资产等。基金结合了私募基金的特性和加密资产的独特性，其区别于其它私募基金的特征可概括如下：

1. 投资范围特定：私募加密基金专注于加密资产市场，包括数字货币、区块链项目、去中心化金融（DeFi）应用等。

2. 价值波动大：加密资产的价值波动远超过传统金融资产。无担保加密资产（如大多数数字货币）的估值主要基于投机需求，因此价格波动极大。这种高波动性既为投资者带来了潜在的高收益机会，也增加了投资风险。

3. 不同国家监管态度差异大：不同国家对加密资产的监管态度存在显著差异。例如，美国对加密货币的监管政策较为模糊且不断变化，而日本则较早地将比特币合法化并纳入监管范畴。私募加密基金主理人需要密切关注各国监管政策的变化，以调整投资策略并降低合规风险。

4. 透明度较低：私募基金本身具有较低的透明度，而加密资产市场的匿名性和去中心化特点进一步加剧了这种不透明性。故，私募加密基金需要建立健全的信息披露制度和投资者保护机制。

1.2 私募加密基金和传统私募基金的区别

私募加密基金和普通私募基金在许多方面相似，但由于它们投资标的和市场环境的不同，存在一些关键区别。

（1）投资标的

• 私募加密基金：专注于加密货币、区块链技术以及相关的数字资产。它们可能直接投资加密货币（如比特币、以太坊），也可能投资区块链初创公司、代币化资产以及其他与区块链生态系统相关的项目。

• 普通私募基金：通常投资传统金融市场的资产，例如股票、债券、房地产、私营企业股权、或其他传统资产类别。普通私募基金的投资标的更为多样化，但均基于传统经济体系。

（2）风险和波动性

• 私募加密基金：加密货币市场波动性极高，面临的风险较大，包括市场波动、技术风险（如黑客攻击）、监管风险（不同国家对其监管态度差异较大且政策可能不断变化），以及流动性风险（部分代币或加密资产可能难以迅速变现）。

• 普通私募基金：尽管仍然面临市场波动、经济环境变化和特定行业风险，但这些风险通常更为可控且历史数据较为丰富。普通私募基金的投资标的通常具有更长的市场历史和更明确的监管框架。

（3）监管环境

• 私募加密基金：受限于加密货币市场的监管环境，可能面临更多的不确定性。各国对加密货币和相关资产的监管政策不同，这可能影响到基金的运营和投资策略。

• 普通私募基金：一般受到严格的金融监管和法律法规的约束，有明确的合规要求。投资标的通常处于一个更为成熟和受监管的市场中。

（4）投资者类型

• 私募加密基金：通常吸引那些对加密货币和区块链技术有深厚兴趣的投资者，这些投资者可能更愿意接受高波动性和创新科技带来的机会。

• 普通私募基金：投资者群体更为广泛，通常包括寻求较为稳定回报的高净值个人、机构投资者、以及养老基金、捐赠基金等。

（5）技术依赖性

• 私募加密基金：对技术的依赖性较强，需要管理团队具备对区块链技术、智能合约、去中心化金融（DeFi）等前沿技术的理解和应用能力。

• 普通私募基金：更多依赖于传统的金融分析、市场研究和投资组合管理技巧，对技术的依赖性相对较低。

（6）流动性

• 私募加密基金：加密货币市场的流动性可以很高，但也可能因为市场深度不足或特定资产的性质而导致流动性风险，特别是在市场剧烈波动时，这种流动性风险会显著提升。

• 普通私募基金：投资标的一般具有较为确定的流动性安排，尽管仍然有可能面临流动性限制，尤其是在投资私营企业或不动产等长期资产时。

这些区别表明，虽然两者在基金结构上类似，但在投资标的、风险承受、监管环境和市场技术要求方面存在显著不同。

2. 私募加密基金的分类

私募加密基金作为专注于加密资产市场的投资基金，其种类可以根据不同的分类标准来划分。以下是根据投资标的、运作方式等角度对私募加密基金进行分类的一些常见方式：

（1）按投资标的分类

• 直接投资类基金：这类基金主要直接投资加密货币、区块链项目或 NFT（非同质化代币）等。它们购买并持有这些资产，以期在资产价值上涨时获得收益。

• 间接投资类基金：间接投资类基金可能通过投资于加密资产相关的企业股权、基金份额或衍生品等方式来间接参与加密资产市场。例如，投资加密货币交易所、区块链技术公司或加密资产挖矿企业的股权。

（2）按运作方式分类

• 封闭式基金：封闭式基金在设立时确定了基金的规模，并在一定期限内不再接受新的投资。这类基金通常具有固定的存续期限，并在到期后进行清算或转型。私募加密基金中，封闭式基金可以确保基金管理人在一段时间内拥有稳定的资金规模，有利于其进行长期的投资布局。

• 开放式基金：开放式基金则允许投资者在基金存续期内随时申购或赎回基金份额。这类基金通常具有较好的灵活性，可以根据市场需求和投资者偏好进行调整。然而，在加密资产市场波动较大的情况下，开放式基金可能面临较大的资金流动压力。

（3）按投资策略分类

按照投资策略的不同，私募加密基金包括主动、被动、中性、固收等类型。

• 被动策略赚取的收益为币价上涨产生的收益，在加密资产领域主要体现为追踪几个流通性较强的币种（如比特币，以太坊等）的整体表现，被动地从币价上涨中获利。

• 中性策略通过多空对冲，利用衍生品等工具对冲掉市场波动（Delta），将长期整体风险敞口控制在 0 左右，追求与币价涨跌无关的绝对收益，常见的套利、做市策略都属于中性策略。

• 主动策略是指，基金管理人通过某种分析模型或预判认为存在一个目标价，而围绕目标价格进行交易，如果当前价格低于目标价则做多，如果当前价格高于目标价则做空，根据当前价格和目标价格差异的幅度调节仓位，收益既来源于市场行情（Beta），又来源于主观判断产生的超额收益（Alpha）。

• 固收类基金主要通过「债券」获取收益，虽然加密资产领域还没有标准债券，但是存在大量场外借贷也就是非标债券。这类基金可以通过出借获得利息或者在借贷中赚取利息差获得收益，与传统的固收类基金类似，收益相对稳定，但在实际运作中需要较强风控能力（如抵押物的管理）。DeFi 是基于区块链上的智能合约进行的金融活动，有一定固收的属性。

（4）其他分类方式

此外，私募加密基金还可以根据募资来源、投资阶段等其他因素进行分类。例如，按募资来源可分为私募股权类基金和私募证券类基金；按投资阶段可分为天使基金、风险投资基金等。

二、全球私募加密基金发展现状

1. 加密基金规模

近年来，加密货币总市值整体呈现波动增长形态，截至本文写作时已超过 2.3 万亿美元。Crypto Fund Research 的数据显示，尽管加密基金规模占全部基金规模的比例不高，但是截至 2023 年底，全球已经成立了近 900 家加密基金，这些基金涵盖对冲基金、风险投资基金、指数基金等多种类型。此外，根据 Galaxy 的报告，2023 年加密资产基金表现强劲，资产管理规模达到 330 亿美元，其中比特币占据市场主导地位，成为最受基金欢迎的投资标的。

2. 加密基金主要注册地

在注册地分布情况方面，尽管尚不能获得私募加密基金的注册地，但是基于 Crypto Fund Research 的数据，我们仍能以图表形式一览加密基金注册地的整体分布情况。

在国别方面，美国得到了近一半的加密基金的青睐，成为最主要的加密基金注册地。同时，还需要注意的是，虽然中国政府，特别是内地政府，对加密资产采取较为保守的态度，但是在庞大的经济体量和投资需求的支撑下，在中国注册的加密基金仍占较大比重。

图 1：加密基金主要注册地全球分布

3. 知名私募加密基金及其情况简介

3.1 Pantera Capital

Pantera Capital 是 2003 年成立的、总部在美国加利福尼亚州的私募基金。Pantera Capital 是全球首个专注于区块链技术和数字货币的投资基金，其管理的资产包括多个专注于比特币、ICO（首次代币发行）和去中心化金融（DeFi）的基金与投资组合。据其官网显示，Pantera Capital 管理着 48 亿美元的区块链相关资产。

3.2 a16z Crypto

a16z Crypto 总部位于美国加利福尼亚州，是著名风投公司 Andreessen Horowitz 旗下专注于于 Crypto 和 Web3 初创公司的风险投资基金。a16z Crypto 投资组合广泛，涵盖了区块链基础设施、去中心化应用（dApps）、支付系统等。据其官网显示，a16z Crypto 在四只基金中管理着超过 76 亿美元的资产，在行业内拥有广泛影响力。

3.3 Galaxy Digital

2018 年成立，总部位于美国纽约。它是由前对冲基金经理 Mike Novogratz 创立的一家专注于数字资产和区块链技术的投资管理公司。Galaxy Digital 提供多种加密货币相关的投资产品，包括对冲基金、风险投资基金和资产管理服务。据其官网显示，Galaxy Digital 目前管理着约 21 亿美元的资产，在加密货币行业内的地位显著，且经常活跃于行业新闻中。

3.4  AnB Investment

AnBInvestment 是注册在开曼群岛的独立投资组合公司（SPC）。旗下运作两支基金，一支量化多策略基金与一支中性策略基金，主要投资标的为加密资产与 DeFi，主要赚取市场波动带来的 Alpha 收益。基金总 AUM 为 5000 万美元，投资者单笔最少投入为 10 万美元。两支基金均为月度开放申赎。运作基金的收入来源为管理费与业绩分成。根据 AnBInvestment 的宣传材料，管理费为 2.4%，业绩分成为高水位法 20%。运作基金的主要支出为策略、交易、审计、运营、风控、法律相关的系统和人力支出。

3.5 HashKey Digital Investment Fund

该基金将在 2023 年 9 月 1 日起正式接受投资者认购。该基金获得香港证监会许可，由 HashKey Capital Limited 管理，管理的投资组合 100% 由虚拟资产构成。是 HashKey Capital 正推出一支合规二级流动性基金。该基金将把不到 50% 的投资用之于比特币和以太坊这两种最大的加密货币，同时还将进行多元化配置，投资一些其他币种。

三、针对私募加密基金的主要国际监管规则概述

目前，部分国际组织及部分国家已经对私募加密基金的监管做出了相关规定，以下将进行部分列举介绍：

图 2：全球主要监管机构加密货币监管进程

1. 美国证券交易委员会（SEC）关于证券法的适用

2017 年，美国证券交易委员会（SEC）发布了著名的「The DAO 调查报告」。报告指出，某些加密货币和初始代币发行（ICO）可能符合《1933 年证券法》和《1934 年证券交易法》中规定的「证券」定义。因此，这些加密资产需要遵循相应的证券法规要求，包括注册、信息披露、反欺诈保护等。这一规定尤其针对那些筹集资金并承诺未来利润或回报的加密项目和代币发行。例如，如果代币通过 ICO 筹集资金并赋予持有人相应的权益、分红或其他经济利益，那么它们可能被视为证券。对于这些资产，发行者必须向 SEC 注册，或申请豁免，同时还需定期披露财务和其他重要信息，以确保投资者得到充分保护。

此后，SEC 加强了对加密货币基金的监管，加密基金不得不遵守现有的证券法。例如，加密货币基金在涉及证券化代币或其他类似产品时，必须进行必要的注册或获得豁免资格。此外，基金管理人还需确保基金的操作符合「合格投资者」规定，并满足相应的反洗钱、反欺诈和其他合规要求。

SEC 对加密资产的监管力度逐年加大，反映出其对于投资者保护和市场稳定的重视。2020 年，SEC 发布了《加密资产框架》，进一步明确了何种加密资产属于证券的标准。这一框架重点评估代币的购买者是否预期从他人的努力中获利、项目团队是否对资产的开发和营销起到核心作用，以及项目是否具有去中心化特征等因素。当然，如果《21 世纪金融创新与技术法案》（FIT21 法案）最终通过，SEC 的相关标准可能需要进行调整。

2. 欧盟市场滥用指令（MAD）和市场滥用条例（MAR）

市场滥用指令（MAD）和市场滥用条例（MAR）于 2018 年起得到应用，是欧盟为防止市场操纵、内幕交易和非法披露内幕信息等行为而制定的综合框架。这些法规旨在防止市场操纵、内幕交易等不法行为。自 2018 年起，MAR 开始明确适用于加密货币市场中的金融工具。例如，如果加密资产被视为「金融工具」（如证券化的代币），它们就必须遵守 MAR 规定，包括防止内幕交易、市场操纵及不正当信息披露等行为。此外，对于涉及加密资产的交易者，特别是那些在受监管市场上交易或有可能影响市场价格的行为，均受到市场滥用法规的约束。此举旨在确保投资者获得公平信息，并防止市场因不法行为而扭曲。

3. 金融行动特别工作组（FATF）的反洗钱和反恐怖融资（AML/CFT）要求

FATF 是制定全球反洗钱和反恐怖融资标准的国际机构。2019 年，FATF 发布了关于虚拟资产和虚拟资产服务提供商（VASP）的指引，首次明确了加密资产领域的反洗钱和反恐怖融资要求。该指引对虚拟资产服务提供商（VASP）提出了严格的 AML/CFT 要求，具体规则包括：要求 VASP 进行客户尽职调查（CDD），包括收集和验证客户的身份信息；对于特定金额以上的交易，VASP 需要向有关当局报告可疑活动；对跨境交易进行监控。当机构直接参与虚拟资产的托管、管理、转账或交易等活动时，那么它们将被视为 VASP，需要符合 FATF 的 AML 和 CFT 要求。目前，全球各国开始逐步将 FATF 的指引纳入本国法律，要求加密基金遵循这些 AML/CFT 标准。

4. 欧洲投资基金指令（AIFMD）

AIFMD 最初于 2011 年通过，旨在加强对欧洲另类投资基金的监管。随着加密基金的崛起，2020 年起 AIFMD 的适用范围扩大到包括加密资产基金，要求基金经理必须确保适当的信息披露和风险管理，以保护投资者的利益。具体规则包括：基金经理需要定期向投资者披露基金的投资策略、资产配置和风险；必须具备足够的合规措施以避免利益冲突，并确保投资者知情同意。由此，欧洲的加密基金受到严格监管，从而确保投资者权益得到保护。

5. 欧盟《加密资产市场法》（MiCA）

为构建统一的加密资产市场监管格局，欧盟于 2023 年出台了 2023/1114 号法规——《加密资产市场监管法案》（MiCA），并于 2023 年 4 月 20 日欧洲议会会议上正式投票通过，在今年 6 月 30 日正式生效，到 2026 年 6 月 30 日结束过渡期。MiCA 作为欧盟数字金融战略一揽子计划的一部分，涵盖了加密基金的注册、运营、和投资者保护要求，明确了法案的适用对象范围、加密资产的分类、监管主体及相应的信息报告制度、营业限制制度以及行为监管制度等，是迄今为止最全面的数字资产监管框架，影响范围覆盖 27 个欧盟成员国以及欧洲经济区（EEA）的另外 3 个国家（挪威、冰岛、列支敦士登）。它将为加密资产提供明确的法律框架，并在欧盟范围内实现监管一致性。

四、私募加密基金全球税务政策概述

许多国家正积极制定或完善税收政策，以确保加密货币基金的收益及交易所得等能够被准确申报并依法征税，涵盖的税种包括资本利得税、商品与服务税、增值税等。

1. 美国

• 所得税：在美国，私募加密基金采取的组织形式可以是有限合伙企业（Limited Partnership,LP）、有限责任公司（Limited Liability Company,LLC）和公司（Cooperation，具体分为 C 类公司与 S 类公司），三者适用的税收政策不尽相同。LP 由合伙人直接承担损失、分享利润并缴纳所得税；LLC 在选择税收结构时具有灵活性。他们可以选择作为独资企业、Partnership、S Corporation 或 C Corporation 纳税；Corporation 则需要面对双重征税问题，因为 Corporation 赚取的利润需缴纳企业所得税，而如果利润作为股息分配给股东，则股东也需要缴纳个人所得税，所以考虑到加密资产的高回报潜力，采取 Corporation 的形式可能不利于减轻私募加密基金及其投资人的总体税收负担。

• 资本利得税：美国的资本利得税分为短期资本利得税和长期资本利得税两种。短期资本利得是指持有不超过一年的资产所产生的利得，长期资本利得是指持有超过一年的资产所产生的利得。短期资本利得税率与纳税人的普通所得税率相同；长期资本利得税率通常低于短期资本利得税率，根据其年度总收入和纳税身份分为三个档次，分别为 0%，15% 和 20%。

美国国税局 IRS 早在 2014 年就发布了了关于虚拟货币交易的通知（Notice 2014-21），解释了虚拟货币在联邦所得税方面的处理方式。在该通知中，所有的加密资产都被视为财产而非货币，因此适用于财产交易的一般税收原则。这意味着，大部分加密资产交易都应当缴纳资本利得税。在进行涉及资本利得税的加密资产交易时，投资者需要将出售价格减去其成本基础，计算出资本利得或损失，并缴纳相应的资本利得税。持有加密资产的时间（以 1 年为划分单位）决定了资本利得税率。如果持有加密资产超过 1 年，投资者需要缴纳长期资本利得税，其税率通常低于短期资本利得税，后者适用于持有不超过 1 年的情况。

2. 欧盟

• 增值税（VAT）：欧盟对加密货币的征税政策不一，有些国家对加密资产交易收取增值税，而有些国家则豁免。例如，爱尔兰和德国等国家对比特币交易不征收增值税，但在意大利和西班牙，这些交易可能会受到增值税的约束。

• MiCA（加密资产市场法）：MiCA 的推出旨在为欧盟现有金融服务立法未涵盖的加密资产提供法律框架；通过建立健全和透明的法律框架以支持创新，促进加密资产发展和更广泛地使用分布式账本技术 (DLT)；确保适当的消费者、投资者保护以及市场完整性；考虑到一些加密资产可能被广泛接受，将进一步增强金融稳定性。

3. 英国

因普通法传统以及加密资产的灵活性，英国政府没有选择制定一整套加密资产税法，而是根据加密资产的性质和用途，将其纳入现有的税收框架中，主要对其征收所得税和资本利得税。此两种税的征收方法与其他类型的收入和资产相同。纳税人需要根据自己的情况，计算自己在每个财政年度内从加密资产中获得的收入和利润，并在相应的报税表上进行申报。英国也提供了一些免税额度或者减免措施，比如个人减免额、个人储蓄账户（ISA）减免、年度免税额（AnnualExempt Amount）等。

4. 新加坡

• 所得税：新加坡不对资本利得征税，这使得新加坡成为一个对私募加密基金非常友好的司法管辖区。然而，若加密货币交易被视为营业收入，则需缴纳所得税。

• 商品及服务税（GST）：新加坡原本计划对加密货币交易征收商品及服务税，但从 2020 年 1 月 1 日起，已经不再对支付类加密货币（DPT）交易征收 GST。

五、 经合组织的监管与税务合规框架

经合组织（OECD）是最具影响力的国际组织之一，其成员国一直关注加密资产的监管和税收问题。近年来，OECD 以扩张旧规定的适用范围和制定新政策的方式，在加密资产及其相关基金的监管和税务合规方面，陆续形成了几个重要政策和框架，旨在规范私募加密基金的运作，并确保其在全球范围内的税务透明度和合规性。因此，有必要专门关注和总结 OECD 的监管与税务合规框架。

1. 加密资产报告框架（Crypto-Asset Reporting Framework, CARF）

随着加密资产的普及，OECD 意识到现有的税务信息交换标准（如共同报告标准 CRS）无法完全覆盖加密资产的特定需求。为此，OECD 于 2022 年提出了 CARF，以加强加密资产的税务信息交换和透明度。

CARF 要求加密资产服务提供商（如私募加密基金）向其所在国的税务机关报告其客户的加密资产交易情况。报告内容包括客户的身份信息、交易金额、资产类别等。它提供了一个全球统一的标准，使各国税务机关能够有效交换加密资产相关的信息，从而防止逃税行为。

2. 共同报告标准（Common Reporting Standard, CRS）

CRS 是 OECD 在 2014 年推出的一项全球标准，旨在通过自动交换信息来打击跨境逃税行为。尽管 CRS 最初主要适用于传统金融资产，但近年来，各国逐步将加密资产纳入其适用范围。

CRS 要求金融机构（包括加密基金）收集并报告客户的税务信息。这些信息包括账户持有人的身份、账户余额、利息收入等，相关信息将在各国税务机关之间自动交换。

在 2024 年的巴西 G20 峰会上，与会各国已经决定将以 CRS 为核心的自动信息交换机制（AEOI）扩展至加密资产领域，要求加密资产服务提供商（RCASP）报告其非居民客户的加密资产信息，并自动与这些客户所在国的税务机关交换这些信息，进而提高加密资产领域的税收透明度，防止逃税和避税。

3. 税基侵蚀和利润转移行动计划（Base Erosion and Profit Shifting, BEPS）

税基侵蚀和利润转移行动计划是 OECD 和 G20 共同发起的一项全球性倡议，旨在通过加强国际税收规则来应对税基侵蚀和利润转移的风险。随着加密资产的兴起，BEPS 的某些行动计划（如第 1 项和第 13 项）也开始适用于加密资产和私募加密基金。

其主要内容包括：

1. 数字经济的税务挑战：BEPS 第 1 项行动计划探讨了如何应对数字经济（包括加密资产）带来的税务挑战。该计划鼓励各国实施措施，确保加密资产的税收公平性。

2. 国别报告（Country-by-Country Reporting, CbCR）：BEPS 第 13 项行动计划要求跨国企业集团，包括私募加密基金，向税务机关提交国别报告，披露其在各国的收入、税前利润、所缴税款等信息。这有助于各国识别并打击利润转移行为。

最近看了一份 Research And Markets.com 在去年写的一份 100 页的报告，分析的是线上扑克市场的现状和未来发展。该报告预测到了2032年，全球的线上扑克的市场规模将达到 2834 亿美元，而目前的市场规模约为 968 亿美元。

德州扑克是线上扑克竞技中最大的一块，还有其他的类似奥马哈之类的玩法，规模和德扑都不能比，因此本文就以线上德扑为例来具体分析下竞技型线上扑克赛道和 WEB3 结合的必要性和实操案例。而线上德扑还细分成两类：现金桌和锦标赛。现金桌就是大家在线下聚会经常玩的那种，可以多次买入筹码的。目前国际上多是把现金桌的德州扑克归为博彩一类，而锦标赛类型的德州扑克已经被很多国家和地区列为电子体育竞技类型了，比如德国，英国，瑞士，美国的几个州等等，东南亚的台湾地区也是明确立了法，支持德州扑克锦标赛作为电竞项目的一种来开展活动。

讲真，自己玩德扑也是十几年了，属于打的臭因此瘾也不大的那种休闲型选手。不过好在理论基础研究的比较多，光是书就买了好几本做笔记，各种德州视频也百看不厌，不过真的没想到线上德州还是一个千亿规模的买卖。入了加密圈后，发现这个圈子里打德州的朋友比例不比金融圈的少，几个原因吧：

• 第一，虽然说德州扑克讲技术和心理，但其底层的赌性和运气也是玩家趋之若鹜的根本因素；

• 第二，能在圈子里混的久的，要么精通数字，要么社交狂人，德州扑克最适合这两种人；

• 第三，加密人天天面对电脑好无聊的，有个容易入手的线上小游戏作为链接他人的社交工具，起到了增加情绪价值的作用。

所以加密圈的用户侧写和德州扑克的玩家属性是可以高度重合的，这也难怪我们在接触了 WEB3 德扑圈多了后，神奇地发现那些经常在 WPTpoker 或者 Huslter 等高额现金桌中出现的顶级牌手，原来本职工作就是加密圈大佬啊…

如果仅仅是两个圈层的用户在特性上吻合，这个叙事还不够性感到让 W Labs 一直对“加密+线上德扑”保持如此之久的研究。W Labs 的老朋友们应该知道，我们在2022年中的第二篇万字投研长文《 Gamefi 链游经济模型的未来之路》 （https://mirror.xyz/0x5c15d8bE6A1dcb715d998d60ed06732f71DCf432/PZscW7w1sbaOdXRUriLYZy8NZKYHH9cb8alShek4Lyc）里，就专门拿德州扑克举例子，说明了什么样的游戏适合做成链游。

现在回看这篇文章，仅仅是从“容易上手+步步惊心”的游戏规则上去论证链游最好要找类似德州扑克这样的类型，但是并没有结合区块链本身特性去分析：如果把区块链的主要特性融合到线上德州中，会对原行业的某些方面有本质提高吗？

W Labs合伙人 Huige 在2022年底写过一篇文章《德州扑克类 GameFi 游戏对比分析》

（https://mirror.xyz/0x5c15d8bE6A1dcb715d998d60ed06732f71DCf432/PbYqPxB7EuRBs3AGuVxIokA8KmgtyZ2QFAYoDUxxEM4  ），其中是点到了一些区块链技术有可能对线上德州做的改变。那个时间之所以我们写这篇文章，其实是在给一个 WEB3 德州项目做经济模型咨询服务后的副产品，把一些所思所想简单的写出来，文中简单提到了支付的便利性和发牌的透明性等，这些都是可以用区块链技术加以改善的。转眼两年过去了，欣慰的是其中一些点已经正在被开发和验证。

两年过去，WEB3 行业起起落落，从业者们分分合合，在切身经历过“全都是泡沫”的无奈感叹后，我们更加专注地去研究那些有可能利用区块链本身的特性去改变某个 WEB2 行业或产品的项目，哪怕是一点点的改变，也比“我知道它肯定要崩盘，我就是相信自己能比其他人跑的快”的庞氏模式要来的心里踏实。于是在目前萎靡的市场下，我们就挑出一些赛道或者产品，重点跟踪和分析，希望能看到他们在未来有长期的发展，而线上德扑赛道是在我们挑出的第一个标的。

（一）区块链技术如何改变线上德州扑克

区块链技术对于线上德扑赛道目前的一些痛点完全是可以补缺补漏的，这已经是很多投身于区块链德扑团队的共识了，我们接下来就系统地阐述下。

1.1 如何证明发牌无作弊：发牌的透明度

记得很早之前开始打线上德州时，一个当时经营着线上德州私局的老同学就善意的劝我：线上千万别玩大，牌是可以随意调的。想想也是，中心化的发牌程序，可不是让平台自己的科学家可以随意调吗。所以后来手痒的时候只去玩 Pokerstars 上的小小局，因为 Pokerstars 是全球最大的，而且它犯不着为了你们这些小散去作恶，但是，它依然有做恶的能力在！这就像加密圈的中心化机构一样，一直是在平衡自己的品牌价值和作恶的收益，比如假设重生之你在某安存了几百亿 U，某安在现金流出问题的时候会不想着搞点小动作挪用些你的资金救急？这就不要挑战人性啦。

如果发牌都用到协议随机发，同时记录到不可篡改的区块链上，并且大家通过零知识证明 ZKP（Zero-Knowledge Proof）确认这些记录是没有被操纵的，那就完美的解决德州发牌的透明性了。零知识证明是密码学中的一个牛逼概念，清华姚班的姚期智院士就是这个领域的专家，就是可以用某种方式去证明某个事情的真实性，但是又无需泄露任何关于该事情的具体信息。

有人说现在一些优秀线上德扑都用的是随机数生成器 RNG（Random Number Generator）机制了，而不是简单的牌谱机制，这个不是确保了发牌的公平吗？我在技术上是外行，就虚心的咨询了一些代码专家了，结论是：RNG 也分设计水平高低的，同时还是受中心化控制的，哪怕 RNG 本身过程没问题，出口和入口还是会被人为来控制。因此如果把 RNG 作为“防作弊系统 V1 ”，区块链的 ZKP + RNG 机制就可以被称为“防作弊系统 V2 ”。

如何把零知识证明嵌入德州的发牌系统中，同时又不影响发牌时的丝滑性和玩家的体验，这两年一直有不同的团队在开发的，很烧钱。但我觉得这点是区块链技术可以改变线上德州赛道的最基础的一点，有了这点，才有其他点的锦上添花。

1.2 如何防止伙牌和刷号：玩家的公平性

线上德扑想彻底解决伙牌和小号问题，是不可能的，人类的贪婪是永无止境的。项目方能做的就是：在尽量不影响正规玩家的游戏体验下，不断地去增加作弊玩家伙牌和刷号的成本。

我们玩过的 WEB3 德州项目有各种对付伙牌和刷号的方式，主要是体现在规则上，比如有的项目开现金桌，只有管理员向被邀请的成员发送链接，链接进入一次就失效；又比如现在奖励力度最大的 MTT Sports（这次它在新加坡 token2049 上搞了个大活动，因为 10 月份就开始正式比赛了，每周都送 1 BTC 作为奖金，总共 100 BTC 等着全球德州高手来撸），放弃了现金桌商业模式，只做竞技赛，而且高级别的竞技赛必须需要更高等级的身份认证，需要露脸验证身份，同时在比赛中会让选手们随机换桌。

区块链技术对于这块的改进是，可以根据区块链记录的玩家大数据，在一定范围内判定哪几个号是伙牌或者小号，然后做出处理。玩家不服可以申述，反正之前发生的动作链上都有记录。

1.3 如何保护资金安全：去中心化钱包

如果德扑玩家们还记十几年前风光一时的全速扑克 Full Tilt Poker 是如何倒闭的，应该都会举双手双脚支持区块链去中心化钱包的引入。

Full Tilt Poker 在十几年前是仅次于 Pokerstars 的存在，连牌神 Ivey 都给其站台，但是中心化的系统让团队把玩家 4 亿美元的存款亏成只剩 6 千万美元，很多人血本无归。

这种事情其实在加密圈太常见了，FTX 事件就是 Full Tilt Poker 的翻版。如果在线上德扑中都可以用去中心化钱包登入，主要资产放到去中心化钱包，项目方无权调用里面资产，而项目的中心化账户里仅放少量资金用来润滑游戏流程，哪怕项目跑路，绝大部分的资产刚都还在自己的钱包里。

1.4 流通和支付的便捷性：跨国界的合约自动结算

很早之前玩 Pokerstars，还只能在某宝上找卖家代充值，这种奇葩的商业模式存在就是因为流通受阻，如果某个地区没有某宝怎么办？区块链带给线上德扑的最后一个好处就是：入场筹码只要有互联网就能搞到，获得的奖励是通过嵌入游戏规则的合约自动结算，想变现就通过 WEB3 出金渠道就能办到。

本篇我们总结出了区块链如何改变 WEB2 “线上德扑” 的几个原生特性，是可以直接打到痛点上，这些痛点是用户深受其苦但又不得不被 WEB2 线上德扑项目们 PUA 接受的。这类项目去结合区块链技术产生化学反应，才能让团队自己，让投资者，让用户建立稍微长线一些的基础共识吧：就是这个项目至少在努力改变一些现存的不合理现象。下篇我们准备了一些实际的 WEB3 德州扑克项目案例具体展开聊聊。

未完待续。

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作者：FC_0x0，来源：作者推特@FC_0X0

作为 Crypto 领域最著名也最神秘的交易员之一，GCR用 1000 美元起步，投资到 1 亿美金。

原来他的交易策略是这样。

我很早就听过 GCR，但想系统地了解他，不是因为他挣了 1 亿美金，而是看到

原来GCR并不是交易员出身，原来他说了这么多的金句，原来他还有个小群，这一系列的好奇，让我开始研究 GCR，今天把他的故事讲给你们，希望能够对你的交易有帮助。

GCR承袭自他在FTX交易所的名字「Gigantic-Cassocked-Rebirth」，他从来没有公开聊过自己的背景。在 2021 年初，GCR 开始在 Twitter上活跃，发表自己对市场的判断和交易活动的细节。当时的他并不出名，在 Twitter 上也只有少量的关注者。

从一开始，他就是逆向交易的忠实粉丝。

他最早的一篇帖子之一详细介绍了他在 2021 年 1 月做空由散户推动的 GameStop（GME）股票，这也是他逆向交易的典型代表之一。

在 Twitter上，他提到自己最初只有 1000 美元，所有的财富增长只来自交易。对他来说，交易是唯一可行的事情。

GCR 说自己是一个勤奋工作的人。在市场行情好时，他鼓励其他交易员每周投入超过 120 小时的时间来精进技术。他在 2022 年底时有鼓励他的读者休息一下，但他自己却表示已经将近 3 年半没有休息过一天了。

GCR 交易风格如何呢？

GCR 以逆向交易著称，常常在市场普遍看涨时选择做空。

他强调耐心和寻找独特优势的重要性，正是这种策略让他在波动的市场中获得成功。

他在 2021 年的推文中经常提到一个「生命之树」的概念，这是在市场中寻找机会的关键。很多人开始猜测这个概念代表的含义，之后GCR说，「生命之树」实际上只是愿意与共识观点对赌的一种意愿。

他认识到，在市场中，大多数人的看法往往是错误的，而真正的机会往往隐藏在与共识相反的方向。GCR 的这种逆向思维策略体现了对市场上主流大众行为的深刻理解和对群体心理的精准把握。

他也是乔治•索罗斯的忠实粉丝，经常提及索罗斯的观点，讨论反身性以及逆向思维的理念。GCR 深受这些理论的影响，并把它们应用在自己的交易策略中：

通过逆向思维来寻找市场中的利润空间和机会，通过与众不同的交易决策获得成功。

其实这一观点，我在 @benchmark 的采访中也有听到，被叫做「Non-Consensus Investing」，实际上2020年我购买波卡和去年大家购买SOL都是「非共识投资」。

那什么是「非共识」？我认为最好的判断标准就是当一群人在形成一个观点但又没有逻辑时候，你就可以开始关注了，也许这就是一个很好的机会。

关于 GCR 的小群

2021 年 10 月，GCR开始为一个新团队招募成员，这个团队就是RebirthDAO，目标是通过结合许多在 Crypto 市场中极为成功的交易者的力量，形成一个去中心化对冲基金。

RebirthDAO 的首次交易是在 2021 年 10 月的一次 ETF 新闻交易（识别并利用 Proshares BTC 期货 ETF 的批准），据 GCR 称，这次交易非常成功，他们接收到了将 BTC 价格从 57.1K 美元推高到 59K 美元的新闻提醒，这给了他们相对于其他新闻交易者几秒钟的宝贵时间优势。

在群里，GCR 要求非常严格。

大部分群成员都是大型交易者，他们的资产规模可能达到几千万美元，甚至十亿美元。群里主要讨论价格方面的话题，他对每一句话都要求严谨，但偶尔也会涉及其他议题，比如美国ZZ或者类似特朗普是否能当选的话题。

其实 GCR 有两个小群，一个大约是 50 个人，还有一个小群大约十几个人。群里面有一些欧洲的交易员。欧洲的交易员总结下来有两个特征：

第一，欧洲人可能特有地有一些迷之自信；

第二，欧洲的很多认知和文化偏好，可能是因为地广人稀，总有一点愤世嫉俗的感觉。

其实欧洲影响不了太多市场，虽然欧洲也有不错的交易员，但影响市场最大还是美国的交易员，包括华尔街等等。GCR说，是BlackRock CEO 拯救了 ETF 通过，不然的话，其实这个牛市的周期不会这么快到来。

而且这个群里面还会每周会统计成员说了多少句话，在里面的人每周要被迫做几个的价格预测，然后会根据这些预测被审核，排名最差的 20% 每周会被踢掉。总结来说就是：

第一，控制你的信息输入；

第二，找到你自己的 alpha following。

GCR 通过 RebirthDAO 开始想办法从他认为过热的山寨币市场中获利。当时整个 Crypto 市场的总价值超过了 3 万亿美元，GCR 寻找那些在 2023 年会有大量新币发行的币种，并让他的 DAO 团队尽可能多地收集有关代币发行量解锁的信息。

RebirthDAO 没有选择去做空市值最大的 BTC 或以太坊，而是计划做空市场上最弱的一批山寨币。GCR 说，他对那些在 2022 年前半年发行量最大的代币最感兴趣。

研究团队利用各种手段来搜集这些信息，不仅仅是查阅文件，还包括分析链上钱包，甚至直接联系项目团队成员，以了解他们在 2022 年的代币增发规模。

有时候 GCR 会使用暗语，提到某个时间段或某种币种，群成员就需要去研究，了解这段时间发生了什么，哪些币种可能受到影响。大的 trader 通常不会直接告诉你答案，而是给出一些提示，需要你自己去解读。

GCR 的辉煌战绩

关于 GCR 最知名的故事应该是发生在 2021 年。当时他在市场顶部的时候开始看跌市场和做空一些山寨币，并因此赚了不少钱，也被人冠上了“做空大师”的称号，一跃成为「传奇交易员」。

在 2021–2022 年期间，GCR 活跃在 FTX 交易所里面，FTX 顶级交易者排行榜里一直都有他的名字。

但 GCR 一直保持着匿名的身份，就像前面提到过的，他通过社交平台也公开表示，自己没有什么背景，靠着 1000 美元白手起家，通过在加密市场的交易让自己积累了财富。据说其最高资产达到过 1.24 亿美元。

GCR 曾预测，如果将 20个ETH投资于SHIB并持有 5 个月，可能会获得 4000 万美元的回报。最终，这一预测得到了验证，只需要 2个ETH就能实现。

2021年  4 月和 5 月期间，他发布了许多看跌的警告，强烈反对以 3AC 的 Su Zhu 为代表的，在2021 年“广受欢迎”的交易者们所推广的「超级周期」等流行的看涨观点。

他支持自己立场的理由有时非常简单，就是与「主流市场观点」相反。

GCR 在 2021 年初最著名的交易之一是在 2021 年 5 月 9 日——埃隆·马斯克出现在《周六夜现场》的那一天，公开做空 DOGE。

2021 年下半年，GCR 转向看跌，公开发布建议，提醒交易者注意他之前的警告——在不利条件下减少交易，不要抱有任何幻想，认为山寨币能有“独立行情”。

7 月 15 日，GCR 在他的小群中发布了他非常有名的 2022 年熊市预测，提到“将会有一个漫长而深刻的熊市，即使是最强大的项目也很少有喘息的机会。”

“局部底部将在大约 2 万美元……宏观 / 股票顶部在 2022 年，……大多数山寨币将下跌 95% 或 99%。”

但是GCR 的看跌态度并不意味着他会离开 Crypto 市场，恰恰相反，尽管对 2021 年市场剩余的机会保持乐观，但他在 2021 年下半年的策略转向了利用市场流动性流出的空头头寸。从那时起，他大量做空相对于 BTC 弱势或强势的山寨币。

8 月份，GCR 开始对 NFT 进行投机，除了尝试购买数百个「Pudgy Penguins」NFT 之外，他的地址还在一次拍卖中赢得了一个「Sad Doge」NFT，一个月后他以 200 万美元出售了这个 NFT。

然而，他评论说 NFT 是一个非常难以获得曝光的资产类别，他说：“我的 NFT 投资是七位数，但只占我净资产的不到 1%，并且是我更广泛的杠铃投资策略的一部分。”

2021 年 11 月，他公开做空 SHIB。

2022 年，GCR 以 2000 万美元对 LUNA 进行做空，最终获得了巨额收益，这一交易成为他职业生涯中的标志性案例，展示了他精准的市场判断能力。

GCR 预测的东西很多且准确率很大，这也是他被“捧上神坛”的原因之一。

比如说他 2023 年年中的时候就预测川普 90% 的概率会当选新一届的美国总统，按现在趋势，其实概率很大。GCR 在 0.1 还是 0.2 美元的价格买入了川普的 MEME COIN，据说不久后已经浮盈超过 3500 万美金了。他也预测到了@friendtech 的出现。

GCR 的交易理念

GCR时常在推特上分享他的交易理念，乍看之下，似乎是显而易见的结论。但如果真的可以把它们运用于交易实践，会有非常不错的收益。

1.快速尽早买入是成功的关键

交易MEME，你需要在一个有趣的早期代币/叙事出现时立即买入，然后在炒作高峰时将其出售。而在大肆炒作出现后才会开始买入，是最大的错误。

“人们失败是因为他们做了完全相反的事情：入场时速度很慢，然后随着时间的推移越来越贪婪，逐渐梭哈。”

2.坚定信念

加密货币已经很普及了，Black Rock等基金已开始投资加密货币和RWA领域。当你觉得比特币永远不会再上涨时，你应该尽一切努力为牛市做好准备。

GCR在FTX 崩盘后，SOL 跌至 8 美元时，买入了 6000 个 SOL，并选择继续相信，持有到SOL100 美元时全部，因此赚到了人生中最轻松的 55 万。

“当人们不再相信未来时，就是末日的顶峰。”

3.炒新币

在牛市周期中会有很多新币，如果你看到某个项目有巨大的潜力，下一步是分析：“这个团队是否足够富有，或者是否有动力去炒作代币”。

如果是的话，团队就需要更加繁荣，可以继续相信这个项目。

4.“不好”并不总是意味着会被打败

花费很长时间来构建的项目可能会创造出世界上最糟糕的代币经济学，但代币表现可能比其它项目更好。这可能因为项目等待了太长时间才获得一个良好的市场来赚取利润。

因此，不要从你的watch list中划掉此类项目，它们可以带来比你想象的更多的收益，比如 $ARKM 。

5.反应 > 新闻

当看到重大新闻报道或声明时，不必检查其准确性。

“当新闻影响价格时，市场参与者常常关注其是否真实。很多时候，标题的真实性并不重要。市场对新闻的反应及其持续时间才更具指导意义”。

如果市场因令人难以置信的消息而严重动摇，那么就做空或考虑购买有前景的代币。

6.黄金法则——杠杆化盈利代币，迅速卖掉亏损代币

试着将庞氏骗局想象成职业拳击手：赢家得到奖金，输家一无所有。很多人宁愿卖掉表现好的代币，也不愿意卖掉亏损的代币，反而加大投资，这是非常不可取的。

GCR 给新手的建议

GCR 对年轻交易者的建议是，要花时间在市场上寻找所有可能的优势。

“即使再活 80 年，也永远不会有如此容易获得世代财富的机会。”

1.在没有估值理由的情况下，整数是自反性资产的明显收敛点（即要么是潜在的支撑点，要么是阻力点），我们需要尊重谢林点。2022/3/23（告诉你在加密图表上，整数价格往往代表这一个人们的心理区域。）

2.这几周来我一直在告诉别人，对任何成功项目来说最大的威胁就是其自身的成功。因为成功能够滋生模仿，而这是一个唯利是图的行业，它将无情地转向原创衍生品，追逐更高的上涨空间。2022/4/8

3.Pairs Trading（配对交易、也称为对冲交易，这种中性策略会同时做空和做多）是牛市中被丢弃的一门艺术，但利用好这门艺术，你就会双赢。2022/9/12

4.财富在实现之前就不是财富，当交易量 > 市值时，通常说明上涨行情处于最后阶段。2023/1/27（落袋为安，告诉了你一种获利了结的时机选择。）

5.很多人的失败是因为他们做了完全相反的事情。目前我继续会持有大量现货 BTC + ETH 头寸，因为我相信市场已在去年 11 月触底，我对未来仍然看好。2023/2/5（从长远来看，长期持有者的表现很容易优于频繁交易者。）

6.那些追两只兔子的人，一只也不会得到。2023/3/18（告诉你一次应该只专注于一件事。）

2024年，GCR依旧是“大空头”

4个月前，GCR在一个Telegram群组发表了一系列关于市场的最新看法，再次化身“大空头”。

关于MEME

有人询问问GCR对MEME COINS的看法，GCR预测大多数币种将被屠杀，新一代MEME COINS的价格主要由交易量支撑（相同的玩家在交易），链上流动性非常少，这意味着投降将比以前的周期快得多。

Solana生态系统可能首先破裂，随后以太坊也会出现问题。我们已经看到“蓝筹”MEME（如WIF）出现了最初的弱点迹象。

他表示，几乎不可能对大多数这些币种进行有意义的空头操作，但他不想在第一个牌倒下时持有这些币种，最后一轮链上超赌（hypergambling）即将结束。

关于以太坊

有群员表示：“股票市场正在上涨，并且有选举在进行，所以决定继续持有（staying long）”。

GCR回应称，更新信念对于在市场中盈利交易是必要的，以太坊的L1正在被自己的L2吞噬，SOL正在被MEME的稀释所吞噬，通过 http://pump.fun 等方式。几乎没有新的山寨币流入，但每天都有成千上万的新山寨币被创建。

不过以上只是GCR的个人观点，市场难以预测，DYOR。

在今年的叙事竞争中，链抽象叙事增长达到了 673%（不过前四还是 AI、DeFi、Meme、L2 这种显学）。

对此我的观点还是那套：「需求推动增长，增长带来炒作」——至少现在市场对链抽象赛道的关注来源于当前行业所遇到的一些问题，比如多链带来的复杂性、跨链消息传递等。 这些叙事的发展过程有点类似于「水多了加面，面多了加水」的感觉，以太坊性能受限，大家就大搞 Layer1、Layer2，以期解决用户增长带来的拥堵。链不小心搞多了，大家又把希望寄托于新的技术，比如链抽象和意图抽象，希望他们能够解决多链发展带来的复杂性。 我个人觉得后续开发者们还是要把链抽象基建和其他基础设施（比如意图基建）结合起来，最终构建出一个个低门槛、操作简单的前端，有能力满足用户的大部分需求。这些前端由底层交互层支持。未来的竞争肯定也会集中在各个交互层和前端中（比如费用竞争、UI/UX 、资产类别竞争等）。这些产品和基建的价值捕获能力与用户数量息息相关。 接着来聊一下链抽象的几个头部玩家，之前潘老师 @nake13 也聊过，链抽象代表性的三大解决方案为 @NEARProtocol 、@ParticleNtwrk 和 @0xPolygon 。

链接：https://substack.chainfeeds.xyz/p/20

Near

简单来说，Near 是以主链为基础生成其他链的账户，生成账户和交易都由去中心化 MPC 完成（不过我感觉 Near 现在的重心还是 AI）。Near 解决方案还有一个优点是 Gas 代付。（对于 Near 的解决方案，潘老师已经做了很详细的解释）

Particle Network

我们直接简单将 Particle Network（刚被 Binance 投资）理解为一个模块化 Layer1，用户可以通过 Particle 来调度其他链上的状态和资产（主要支持 EVM）。对比 Near，Particle 的优势是能够聚合捆绑用户的交易，实现批量签名和交易。这样方式执行的用户体验更好，Gas 费可能更低。

Particle 上的首个链抽象项目 Universal Account 已经进入内测阶段，用户可以直接通过 Passkey（人脸识别或者社交账号）来创建一个账号，也可以基于现有钱包来驱动，丝滑调动任意链的流动性来实现用户意图。

Polygon

Polygon 的 AggLayer 是一个能够将跨链流动性、用户和状态统一起来的桥，连接多个独立的区块链，为用户提供统一流动性和操作体验。它的局限性还是不能够标准化地拓展到各大区块链上，核心还是围绕 Polygon CDK 生态在做。就像潘老师提到的，「其他链不一定会接受这种统一的流动性的跨链桥合约，这会使得接入新公链带来一些阻力，除非这套方案能让所有其他公链接受，或成为广泛的行业标准。」

最后

就像我曾经在推文中所提到的担忧：多链蓬勃发展过程中遇到的一个主要问题就是流动性的碎片化——每个链都在使出浑身解数来吸引用户和流动性。Solana 是 meme summer，Arbitrum 是 $ARB 激励，Coinbase 在用力推 Base 生态和 meme，最近 BSC 又火了起来，用户就像是雇佣兵一样，盯着每条链的财富机会来用跨链桥或者 CEX 转移自己的流动性。

这种模式下的用户体验着实太差了，有时候还会因为懒错过其他链上的财富机会。就像我在前文说的，链抽象赛道的发展在很大程度上将会解决当前很多用户的需求，需求又会带来增长。

我还是蛮期待后面链抽象能跑出来一个受用户欢迎的产品，就像 meme 炒作推动 TG Trading Bot 的发展那样。模块化赛道带来的是「独立基建设施的相互组合」，链抽象带来的是「组合后的互相统一」。链抽象的发展也将会是多层次的，底层基建是上文中提到的交互层，前端大概率是那些野心勃勃的钱包们。