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原文编译：Felix, PANews

本文将介绍过去 15 年来区块链相关实体的风险投资动态演变，重点介绍一些公司向流动性投资的转变。在这些投资中，VC 没有收购股权，而是收购了具有归属计划的代币。此外，将列出像a16z这样的著名投资机构在加密领域进行首次投资，如 2013 年 4 月他们投资了 OpenCoin（后来的 Ripple Labs）。

在比特币发展的早期，即 2009 年至 2012 年，风投对加密领域的兴趣不大。因此，本文将从 2012 年开始分析。同样值得注意的是，比特币价格与融资金额之间的长期相关性直到 2023 年才消失。

风险投资与比特币价格

2009 – 2018 ：比特币的第一个 10 年以及 VC 开始在区块链领域投资

比特币和区块链独立投资者（CBINSIGHTS ）

比特币和加密项目的风投格局在 2010 年代初开始形成。Fred Wilson 领导的 Union Square Ventures（USV）和 Andreessen Horowitz（a16z）是最早投资区块链项目的公司之一，两家公司都在 2013 年投资了 Coinbase。

Ribbit Capital 由 Meyer “Micky” Malka 于 2012 年创立，专注于颠覆性金融技术，也是 Coinbase 等比特币相关公司的早期投资者。Boost VC 由 Adam Draper 于 2012 年创立，最初是一家新兴技术的加速器和风投基金，包括比特币和区块链初创公司。Lightspeed Venture Partners 于 2013 年投资了 Blockchain.info（现为 Blockchain.com）。

其他值得注意的早期基金包括 Barry Silbert 于 2013 年创立的 Bitcoin Opportunity Corp，以及 2013 年将重点转向比特币和区块链的 Pantera Capital。Blockchain Capital 由 Bart Stephens、Brad Stephens 和 Brock Pierce 于 2013 年创立，是首批专注于区块链和加密货币投资的公司之一。

按年度划分的区块链和比特币交易份额（2011 年 – 2015 年）

2012 年

比特币初创企业只获得了 210 万美元的投资。

2013 年

重要的里程碑包括：

• Coinbase：单笔融资最大，由 Andreessen Horowitz、Union Square Ventures 和 Ribbit Capital 支持。Coinbase 现在是一家上市公司，是比特币领域的关键参与者。

• 比特币中国：中国最大、最早的比特币交易所，从光速中国（Lightspeed China）获得 500 万美元融资。尽管这项投资最终失败了，但其仍然是中国早期加密历史的重要组成部分。

• Circle Internet Financial：Circle 最初是一家比特币应用公司，从 Breyer Capital 和 Accel Capital 筹集了 900 万美元。Jeremy Allaire 的目标是推广比特币的使用，类似于 Skype 或电子邮件。Circle 后来因在 2018 年发行 USDC 而闻名。

投资和重大突破：

2013 年风投总额： 8800 万美元，较上年大幅增长。

2013 年的重大突破：

• 11 月份，比特币价格首次突破 1000 美元大关。

• 首台比特币 ATM 机在温哥华的 Waves 咖啡店推出。

• 比特币的挖矿算力从 20 Th/s 飙升至 9000 Th/s。

值得关注的风投公司和项目：

• Union Square Ventures：投资了 Protocol Labs、Dapper Labs、Arweave、Polygon、zkSync、Polychain 和 Multicoin Capital 等重大项目。

• Ribbit Capital：活跃于早期行业投资，支持以太坊、AAVE 和 Arbitrum 等项目。

2013 年最大的 5 笔区块链初创企业融资

2014 年

2014 年 6 月，区块链行业融资额超过了 2013 年全年的总额，达到了 3.14 亿美元，比 2013 年的 9, 380 万美元增长了 3.3 倍。

500 Startups 成为最活跃的投资机构，与 Boost VC、Plug and Play Technology Center 和 CrossCoin Ventures 一起支持比特币应用公司。500 Startups 最初专注于加密行业，后来转向早期投资。

对比特币应用的重大投资包括：

• Blockchain： 3050 万美元

• BitPay： 3000 万美元

• Blockstream： 2100 万美元

• Bitfury： 2000 万美元

比特币支付平台 BitPay 融资 3000 万美元，由 Index Ventures 领投，AME Cloud Ventures、Horizons Ventures 和 Felicis Ventures 参与。

Blockstream 专注于闪电网络，这是比特币支付的一项重大创新，并开发了 c-lightning 客户端和比特币侧链 Liquid。

OKcoin（现为 OKX）获得了 1000 万美元融资，投资者包括策源资本、Mandra Capital 和 venturelab。值得注意的是，策源的联合创始人冯波于 2018 年创立了 Dragonfly Capital，该机构在随后的几年里推出了大量加密基金。

总体而言， 2014 年加密风险投资稳步增长。

2015 年

尽管 2015 年比特币的价格从 2013 年的峰值回落，但区块链技术吸引了越来越多的资本和创业者兴趣。比特币初创公司的总融资额达到 3.8 亿美元。

主要融资包括：

• Coinbase： 7500 万美元 C 轮融资

• Circle： 5000 万美元 C 轮融资

• BitFury： 2000 万美元 B 轮融资

• Chain： 3000 万美元 B 轮融资 ，包括 Visa 和纳斯达克等战略投资者

Ripple Labs（前身为 OpenCoin）在 A 轮融资中筹集了 2800 万美元，而 21 Inc.从a16z、高通、思科和 PayPal 那里获得了 1.16 亿美元。

来自加拿大的 OMERS Ventures 宣布了投资区块链的计划，展现出机构的兴趣日益浓厚。值得注意的活跃风投公司包括a16z、Union Square Ventures、Ribbit Capital、Boost VC 和 DCG。

2015 年的投资活动突显出，尽管市场处于熊市，但资本市场的参与度仍在继续。

2016 年

随着金融科技投资的减少，加密市场的风险投资有所下降。根据 CB Insights 数据，比特币和区块链初创公司的融资活动比 2015 年下降了 27% ，回到了 2014 年的水平。

尽管投资活动有所减少，但总融资额达到 5.5 亿美元，主要投资于较为成熟的公司。重大融资包括：

• Circle： 6000 万美元 D 轮融资

• Digital Asset Holdings： 6000 万美元 A 轮融资

• Ripple： 5500 万美元 B 轮融资

• Blockstream： 5500 万美元 A 轮融资

Circle 从比特币交易服务转向汇款和支付服务，为其稳定币铺平了道路。由 Coinbase 前员工 Carlson-Wee 创立的 Polychain Capital，在a16z、Union Square Ventures 和红杉资本的支持下，为其第三只风险基金筹集了 7.5 亿美元。

2016 年，基于 ICO 的项目融资开始增长，The DAO 筹集了 1.5 亿美元，标志着 ICO 热潮的开始。

2017 年

流动性投资

在 ICO 热潮和对代币化资产的兴趣的推动下， 2017-2018 年左右，流动性投资的风投格局开始形成。由 Olaf Carlson-Wee 于 2016 年创立的 Polychain Capital 和由 Naval Ravikant 共同创立的 MetaStable Capital 等先锋基金，专注于代币而非股权。Pantera Capital 于 2017 年推出了 ICO 基金，目标是 ICO 和代币项目，而 Blockchain Capital 推出了 BCAP 代币，这是一种代表其基金份额的证券代币。由 Kyle Samani 和 Tushar Jain 于 2017 年创立的 Multicoin Capital 和由前 Coinbase 员工 Nick Tomaino 领导的1co nfirmation 也强调了代币投资。Amentum Investment Management 于 2017 年加入，专注于通过区块链和代币经济投资进行长期资本增值。这些基金认识到代币化资产的潜力，从传统的股权模式转向流动性强的代币策略。

2017 年，区块链行业经历了狂热与监管并存的时期，以太坊 ERC-20 协议引发 ICO 热潮，但监管导致加密行业进入长期熊市。

ICO 与 VC 的表现：

• 2017 年第一季度： 19 个 ICO 筹集了 2100 万美元。

• 2017 年第四季度：超过 500 个 ICO 筹集了近 30 亿美元。

• 2017 年全年：ICO 在近 800 个项目中筹集了 50 亿美元，是 215 笔交易中 10 亿美元 VC 投资的 5 倍。

值得关注的 ICO 项目：

• Filecoin： 2.57 亿美元

• Tezos： 2.32 亿美元

• Bancor： 1.523 亿美元

• Polkadot： 1.4 亿美元

• Quoine： 1.05 亿美元

Union Square Ventures 和 Blockchain Capital 等机构被快速回报所吸引，也参与了 ICO。

地理分布：

• 欧盟：占 ICO 的 40% ，融资 17.6 亿美元。

• 北美：融资 10.76 亿美元。

监管政策出台后，中国的风投公司转移到了香港和新加坡等地区。由于监管压力和不可持续的商业模式，ICO 泡沫破裂。

2018 年

ICO 活动持续到 2018 年，第一季度有 400 多个项目筹集了 33 亿美元。CoinSchedule 报告称， 2018 年全球有 1253 个 ICO 项目，筹集了 78 亿美元。

最大的 ICO 项目：

• EOS：融资超 40 亿美元。

• Telegram：两轮融资 17 亿美元，但该项目后来被放弃。

• Petro：委内瑞拉政府筹集了 7.4 亿美元，但最终未能成功。

• Basis：筹集了 1.3 亿美元，不过该项目后来陷入了困境。

VC 股权融资：

• 比特大陆：B 轮融资 4 亿美元，获红衫资本投资；Pre-IPO 融资 10 亿美元，获腾讯、软银和中金公司投资。

• 风险投资总额： 42.6 亿美元。

主要进展：

• Coinbase 推出了 Coinbase Ventures。

• Paradigm 由 Coinbase 联合创始人 Fred Ehrsam 和 Matt Huang 创立。

• A16z为其加密基金筹集了 3 亿美元，投资于 CryptoKitties 和 Dfinity 等项目。

• 富达推出了加密货币机构平台。

2018 年出现了各种“区块链+”应用，其中许多仍处于概念阶段，为未来的创新奠定了基础。

2013-2018 年 ICO 的演变

进行 ICO 还是不进行 ICO 的实证分析

• 总样本 (N= 316)： 14.9% – 在分析的 316 个 ICO 中， 14.9% 在推出之前就获得了 VC 支持，这意味着大约七分之一的 ICO 在代币销售之前获得了 VC 支持。

• 资金不足（未达到最低融资目标）（N= 43）： 0.0% – 所有资金不足的 ICO 均未获得过 VC 支持，这表明缺乏 VC 支持与未能达到最低融资目标之间可能存在联系。

• 资金充足（达到最低融资目标）（N= 89）： 9.7% – 在资金充足的 ICO 中， 9.7% 获得了过 VC 支持，这表明近十分之一的成功 ICO 得到了 VC 的支持。

• 均值差异（平均融资目标-最低融资目标）： 9.7% – 与资金不足的 ICO 相比，获得 VC 支持的资金充足的 ICO 比例显著更高，这凸显了 VC 支持对融资成功的积极影响。

2013 年至 2018 年期间，Union Square Ventures 和 Andreessen Horowitz 的股权投资

2014 – 2019 年最活跃的投资者名单

2019 年：后 ICO 的繁荣时代

2019 年，区块链交易环境在 2018 年激增之后趋于稳定，共有 622 笔交易，总额为 27.5 亿美元，高于 2017 年的 322 笔交易，总额 12.8 亿美元。区块链在 VC 交易中的份额从 2017 年的 1.5% 上升至 2.8% ，而种子轮和早期区块链交易从 1.8% 上升至 3.6% 。区块链交易的早期估值中值为 1250 万美元，比所有投资的中值 1600 万美元低 22% 。

区块链交易的重点发生了变化， 2019 年有 68% 的投资被归类为金融科技，低于 2017 年的 76% ，表明除了“加密货币”之外还有更广泛的应用。北美占区块链交易的 45.3% ，亚洲占 26.8% ，反映出全球分布更加广泛。

2019 年，区块链占全球创业投资的 2.8% ，占总资本的 1.1% ，而 2018 年这一比例分别为 3.6% 和 2.7% 。交易估值中值从 2018 年的 1660 万美元降至 2019 年的 1300 万美元。值得注意的非加密区块链公司包括 Securitize、Figure、PeerNova 和 Spring Labs。

CB Insights 报告称， 2019 年全球区块链投资交易为 806 笔，而 2018 年为 822 笔，投资规模下降 27.9% ，至 42.6 亿美元。Zeroone Finance 认为，Digital Currency Group 是 2019 年最活跃的区块链投资者，共进行了 14 次投资，其次是 Collins Capital、Coinbase Ventures 和 Fenbushi Capital。

2019 年的投资机构专注于数字货币交易所、游戏、数字钱包、数字资产管理、智能合约和 DeFi。在澳大利亚证券交易所上市的香港手机游戏开发商 Animoca Brands 在区块链游戏领域占据了重要地位。FTX 是在 Alameda Research 的大力支持下成立的。

2019 年，全球区块链投资热情大幅下降，传统机构变得更加谨慎。投资机构在熊市中的表现表明了其严谨的态度。

2020 年 – 2021 年：融资额再度增长并激增

2020 年，受高回报潜力的推动，区块链风险资本成为全球私募股权市场的重要组成部分。自 2012 年以来， 942 名风险投资家投资了 2700 多笔涉及区块链创业公司的交易。顶级区块链 VC 基金的表现一直优于传统 VC 基金和更广泛的科技行业。

区块链私募股权表现优于传统私募股权（自 2013 – 2020 年 IRR 基金成立以来）

尽管区块链私募股权很重要，但它在全球风险投资市场中所占的比例不到 1% ，在 2017 年加密牛市期间，约达到了 2% 。

总体而言，区块链风投表现出韧性，在市场低迷时期表现良好。其高回报潜力和多元化优势使其成为投资者的一个有吸引力的选择。

2020 年，DeFi 开始受到广泛关注。根据 PANews 旗下 PAData，加密行业的总投资和融资额约为 35.66 亿美元，与 2019 年的数字相当。DeFi 项目获得 2.78 亿美元，占总额的 7.8% 。尽管数额相对较小，但 DeFi 的融资数量最多，在披露的 407 个项目中，超过四分之一与 DeFi 相关。这表明人们对这种新型加密原生项目的兴趣越来越大。

突出的 DeFi 应用在 2020 年吸引了大量投资。Uniswap 完成了 1100 万美元的 A 轮融资，1inch获得了 280 万美元的种子资金，借贷平台 AAVE 在 A 轮融资中筹集了 2500 万美元。全年，DeFi 锁仓规模增长了近 2100% ，独立地址数增长了 10 倍。虽然与未来的数据相比，这些数字似乎并不大，但“DeFi 之夏”标志着一个重要的转折点。

值得注意的是，原生区块链 VC 机构对行业应用项目（尤其是 DeFi）表现出了偏好，采用了更激进、风险更高的方法。各机构的投资策略各不相同。PAData， 2020 年有 700 多家机构和个人投资了区块链项目，其中 NGC Ventures 是最活跃的投资者，其次是 Coinbase Ventures 和 Alameda Research。

2021 年

随着区块链技术的进步，全球 VC 机构越来越认识到区块链的重要性，特别是随着 Metaverse 和Web3等概念的出现。2021 年，区块链初创公司获得了大约 330 亿美元的融资，这是有史以来最高的一年。根据普华永道数据， 2021 年加密行业的项目平均融资额达 2630 万美元。

区块链风险投资交易数量在 2021 年也创下历史新高，超过 2000 笔交易，是 2020 年的两倍。后期融资的频率增加，导致 65 家初创公司的估值达到或超过 10 亿美元，反映了加密市场从小众市场向主流市场的转变。

VC 投资于加密/区块链 vs 总投资

Galaxy 统计显示， 2021 年全球区块链 VC 机构近 500 家，基金数量和规模均达到历史最高水平。摩根士丹利（Morgan Stanley）、老虎环球（Tiger Global）、红杉资本（Sequoia Capital）、三星（Samsung）和高盛（Goldman Sachs）等主要机构通过后期股权投资进入区块链市场，为市场带来了充足的资金。

2021 年，加密领域经历了大量新用户和投资的涌入：

据 Gemini 数据，主要加密地区近一半的用户于 2021 年开始投资。

新用户占比：

• 拉丁美洲占 46% 

• 亚太地区占 45% 

• 欧洲占 40% 

• 美国占 44% 

这种涌入为加密应用程序的增长和发展奠定了坚实的用户基础。

主要投资：

2021 年 7 月，FTX 宣布以 180 亿美元的估值完成 9 亿美元的 B 轮融资，这是加密历史上最大的私募股权融资。本轮融资涉及 60 家投资机构，包括软银集团、红杉资本、Lightspeed Venture Capital 等。

活跃投资者：

Coinbase Ventures 是 2021 年最活跃的区块链投资机构。4 月在美国上市后，该机构投资了 68 家区块链初创公司。在上市之前，Coinbase 在 13 轮融资中筹集了近 5.47 亿美元。其他值得注意的投资者包括：AU 21 Capital（总部位于中国），投资了 51 家公司，a16z投资了 48 家公司。

风险投资：

在 2021 年第四季度，投资额超过 105 亿美元，使加密货币和区块链领域的风险资本投资总额达到 338 亿美元的历史新高，占当年风险资本投资总额的 4.7% 。这一年的交易数量也是最多的，总计 2018 笔，几乎是 2020 年的两倍，超过了 2019 年 1698 笔的前纪录。

2021 年 VC 资金在加密货币/区块链领域的投资情况（按类别）

在 VC 对加密货币和区块链创业生态系统的 338 亿美元投资中，最大的一部分流向了提供交易、投资、兑换和借贷服务的公司，获得了超过 138 亿美元( 41.83% )。越来越多的 VC 投资于Web3公司，包括那些开发 NFT、DAO 和元宇宙工具、基础设施和游戏的公司，占总投资的 17% 。

2022 年和 2023 年：VC 投资大幅下降

2022 年

投资概况：

• VC 向加密货币和区块链初创公司投资了超 300 亿美元，几乎与 2021 年的 310 亿美元持平。

• 投资在上半年达到顶峰，第三季度和第四季度大幅下降。

• 2022 年第四季度的交易数量和资本投资是两年来最低的。

• 投资 FTX 的知名风投公司面临重大损失。红杉资本将其 2 亿美元的投资减记为零，淡马锡持有的价值 3.2 亿美元的 FTX 股份也变得“一文不值”。

趋势：

• 后期阶段的公司获得了更大的资本份额，而种子前的投资继续减少。

• Web3在交易数量上领先，但交易和投资平台筹集的资金最多。

• 交易规模和估值中值处于 2021 年第一季度以来的最低水平。

VC 融资：

• 2022 年是加密 VC 融资额最高的一年，超 330 亿美元，尽管第四季度筹集的金额是 2021 年第一季度以来最小的。

• 平均基金规模有所增加，募集的基金超过 200 只，平均每只基金规模超 1.6 亿美元。

2023 年

投资概况：

• 加密 VC 投资大幅下滑，与前两年相比，投资额仅占三分之一。

• 交易数量和投资资本每个季度都持续创下新低。

趋势：

• 早期阶段的公司占据了交易的大多数，下半年种子前交易的份额有所下降。

• 估值和交易规模跌至 2020 年第四季度以来的最低水平。

• 交易公司筹集的资金最多，其次是 Layer 2 和互操作性以及Web3。

VC 融资：

• 由于宏观经济状况和加密市场的动荡，融资面临挑战。

加密 VC 筹款基金规模

• 2023 年新加密 VC 基金成立数量是 2020 年以来最少的，平均基金规模下降了 30% ，基金规模中位数下降了 45% 。

2022 年和 2023 年兴趣和投资明显下降， 2023 年下降尤其显著。尽管如此，Web3在交易数量上仍然领先，而交易平台在融资方面占据主导地位。尽管面临监管挑战，但美国仍然是加密初创企业生态系统的主导者。此外，宏观经济和市场动荡给创始人和投资者创造了一个艰难的环境，融资面临重大挑战。

2024 年：VC 现状

2024 年第一季度和第二季度的风险投资格局已在之前的文章中详细介绍。此处仅重点介绍下图中可见的内容，这是自 2021 年第一季度末以来的持续趋势，早期投资明显超过后期投资。

撰文：唐晗，SeeDAO 发起人

最近一段时间，加密虚无主义在圈内盛行。但这丝毫不令人感到奇怪。对于一些经验较深的从业者来说，早在去年甚至前年，就已经对目前的行业路径疑虑重重。

在我看来，导致当下加密虚无主义的最大原因，在于资金和建设者大量涌入一堆人为构想的伪需求。这种伪需求带来不了真用户，解决不了真问题，反而引发了越来越多更小的伪问题，并令资金和人在被拆分的伪问题中奔波。因为问题本来就是人为构建的，所以结果自然是虚无的。就像人虚构了一个敌人，搞了半天是自己在打自己。这种游戏是持续不下去的。

我不想把这股潮流归结于以太坊生态，这样说并不公平。毕竟，Dapp 的潮流曾经在 EOS、波卡、SOL（在这一轮是 SOL）等许多公链流行。GameFi 和 Meme 也不是 Vitalik 主推的设计。然而，时至如今，由概念制造者、VC、关系户项目方、交易所、做市商和广告公司合谋的这场金融游戏，已令越来越多的人心生厌恶并感到迷茫。它不解决真问题，资金利用率低下（纳斯达克的钱至少真的会有一定比例用于建设世界），不能用于改变世界，于是堕落成了更恶劣的华尔街版本。人们互不信任，视梦想为金融收割的托词，缺乏激情，愈发无趣。这与最开始人们怀揣变革之心进入加密世界的初衷背道而驰。

回顾历史，有三点是值得反思的：

清理现有的金融体系

从 ICO 到 VC 掌控的加密金融市场值得反思。2017 年-2018 年，人们对人人都能发币的 ICO 乱象忍无可忍，于是将对市场标的的鉴别权转移到 VC（尤其是背景看上去光鲜亮丽的西方 VC）手中。但走过一轮周期我们发现，VC 并没有给行业带来更好的秩序。他们制造了长达数年的解锁期和天价估值项目，并与交易所、做市商、广告公司合谋，让散户接盘。在这一轮牛市中，人们显然已经不如 2019 年信任 a16z 那样信任场内的这些 VC 了。

由于市场越来越虚无，且回报率得不到保障，一些 VC 甚至开始向项目方反向「追钱」。对那些想要融资的新项目方，向 VC 募资显然也不是一个好主意。回看这一轮牛市，成功的项目大多是 Meme 币，他们绕开了 VC 币模式，依靠社区，筹码全流通。SOL 上出现过一波向 Meme 币博主推特留言打钱的浪潮，这其实更像不依靠智能合约的 ICO。

从 ICO 到 VC，再从 VC 到 ICO，这股浪潮的回归值得注意。如果说场内人士看穿了 VC 的真面目，对 VC 丧失信心感到虚无，那我觉得反而是一件好事。这个行业并不是从 VC 起家的，币安最开始也不是美国政府开的。起初，币圈的人抗拒由硅谷精英和华尔街主导的那种金融秩序。但那时的币圈人太幼稚且缺乏经验，在 ICO 的乱象下快速交出了市场主导权。如今，全球头部的中心化交易所都在接受美国政府的整改和收编，华尔街控制着比特币的筹码，加密货币市场变得更像美股甚至是上证也是意料之中。

但我敢说，加密货币的金融创新不会因为美国政府收编币安而停止。不仅不会停止，当人们的观念完全翻转过来，还会开启更大的创新。反抗-收编-再反抗的戏码将继续上演。因为反感由 VC 和华尔街主导的金融秩序（控制牌照、制造概念、媒体合谋、做市商割韭菜，且有国家让他们大而不倒），才是为什么会有区块链的原因。我们如今的虚无和反感，标志着我们还是和从前那样，反感那些我们本来就反感只是中途抱有幻想的东西而已。

清理语词和概念

不要无限放大区块链，为其制造概念，让人们对区块链有不切实际的预期。如今我们所背负的苦果，其实是自己制造给自己的。我们先是树立了「去中心化」这个意识形态，然后基于该意识形态制造了 Dapp 这个词语，试图把应用的计算搬到链上；接着发现链上的计算资源不够，就开始对链扩容，引发了许许多多的扩容方案以及 L2 方案。我们还发明了「Web3」这个词语，而这个词语的含义之模糊令人发指，直到现在也没人说得清楚这个词语究竟指的是什么。它有时被用来指代区块链行业，有时候和波卡的 Web3 基金会相关，有时候又和 Web1、Web2 在进行比较，说什么「Web1 是可读，Web2 是可写，Web3 是可拥有」。然而，在实践中 Web3 又常常和 Dapp 联系在一起，即将应用的计算搬到链上。

语词的混乱往往是虚无主义的征兆，它让人们搞不清楚自己究竟在为何而战。到最后，我们发现自己是在为一套「将网络应用的计算去中心化」的技术栈而战，它的核心意识是「去中心化」，但即便是这个去中心化也没人说得清楚它的真实含义。如果要是「勇气」「爱」「自由」，我们倒是能好好谈谈。可是我们怎样谈论「去中心化」？「爱」或许可以被视为一种目的，但「去中心化」听上去更像是没有抵达终点的手段，何以也被作为意识形态的目的也被高举起来？

如果我们的目标是一套「将网络应用的计算去中心化」的技术栈，那就应该诉诸技术讨论，讨论其可行性和技术上的优劣以及我们所要付出的代价。如果不能指出这套「将网络应用的计算去中心化」的技术栈的终极目标，和它与这个终极目标之间的关系，那我们的行为难免要违背我们的头脑，并为此感到沮丧。在无法论述清楚这些事情的时候，就通过市场营销手段来造词，甚至将它放大到 Web3 这样宏大的涉及到整个互联网变革的地步，与 VC 合谋推波助澜，最后的结果就是今天这样：人们相信过，但人们已经不信了。

语词一旦被创造就很难被清理。在这一点上，我更加佩服中本聪。作为比特币的创始人，他了解技术，也有自己的立场，并从不在这些事情上含糊不清。在意识形态上，他选择将「英国政府救助」刻进比特币的创世区块，也选择一辈子不露面，彻底匿名。立场坚定，言行一致，不打太极，这是一个作为政治领袖的美德。在技术上，他不提「去中心化」，而直接说 P2P。不用模糊的意识形态绑架技术栈，不让那些不懂技术的人浪漫化其实没有可行性的技术路线以引发更多的谬误，直接叫出他要的技术栈的名字，这是作为一个技术领袖的美德。

清理真正的问题

清理现有的金融体系和语词体系，只是帮我们抽丝剥茧，排除那些被强加在区块链上的预期和利益结构。现在，是时候面对真正的问题了。

要清理真正的问题，我有一个个人立场，那就是回归比特币，而不是回归以太坊。这不仅是因为比特币在市值上远高于以太坊，也是中本聪在技术栈有更强的革命性，对未来世界有更成熟的预见性。实际上，当我们把以太坊生态与 VC 合谋的多少「无效语词」删除后，最后得到的就是一个「将网络应用的计算去中心化」的技术栈。而比特币指向的是一套 P2P 技术栈。前者的倾向是把东西尽可能得放在区块链上，即无限扩大区块链的使用场景，后者则是保持克制，只将该放的东西放在链上，同时和 P2P（如今我们更多称为 DWeb）技术圈结合去构建新的网络。

在我看来，比特币所指向的 P2P 技术栈才可真正被称为 Web3——如果我们还想保留 Web3 这个词的话。把所有应用的计算全部放在链上不仅是难以实现的、浪费资源的，而且是愚蠢的。这个想法就像是问题之源，不断制造更多的问题；最致命的是，它带不来真正的用户。用户的诉求是货币自由、市场自由、内容自由、社交自由、结社自由，而不是去中心化。去中心化只是一个手段。去中心化只有在能很好地服务于我们的真实目的才是有意义的。

一个真正的问题：比特币

即便这样讲，也会有人觉得太虚了。他们会问：你何不直接说一个你觉得是真正问题的问题呢？除了比特币（数字黄金，可能被纳入美联储的资产负债表）和稳定币（日常的支付手段，目前已经可以看到大量的使用案例）以外，还有什么是真正的问题？还有什么有存在的必要？比特币的市值占比越来越高，是不是整个加密货币市场只有它一个就好了？

那么，眼下就有一个真正的问题，那就是比特币的经济机制问题，使得比特币不能单独存在。非但比特币不能单独存在，还必须围绕着比特币形成一个庞大的生态。在我眼中，目前只有这个问题不是伪命题。

这是因为，比特币之所以是数字黄金，就是因为它在数量上写死了为 2100 万枚。这构成了一个基本信念。动摇这个数字会动摇这条基本信念。同时，比特币每 4 年减半。如果把比特币作为一个国家来分析的话，这个国家的军费开支相对于这个国家的 GDP 来说每四年减半。经过前 4 次的减半后，这个比例接下来可能会进展到一个令人感到担忧的数字了。

比特币所承载的社会共识越来越大，但用于保护它的相对费用却越来越少，从长远看必然不可持续。（比特币的币价不能无限上涨，但矿工能挖出来的比特币却会无限减少。）中本聪在写比特币白皮书时，暗含了一个强假设，即如果不考虑增发比特币，则未来比特币需要变成一条强交易的链条，以手续费来补贴矿工，维护网络安全。从前，人们将这条假设视为一个不可修复的缺陷。如今，随着比特币本身的代码迭代，我们却可以从该缺陷中看到这样一种结构：一个比特币主链和一个庞大的比特币生态相互配合，在不动摇修改比特币数量上限的根本的情况下，为比特币提供长久的安全之计。

这条假设不会自动实现，它只能靠后人的努力来实现。如果当下有什么值得创业者来做，这件事就值得我们来做。因为它困难，而且它值得。最重要的是，这不是由某个哲人王指定的官方课题，也不是由某个国家政府发放的牌照，更不是某个 VC 或交易所老板的个人偏好。这个问题就在这里。它公平地存在在这里，以数字的确定性向每个人敞开着。整个行业都得面对它，甚至在未来，每一个把比特币纳入央行负债表的国家政府都将面对它。

让我们打起精神来真正做一些事情吧。

原文作者：

原文编译：深潮 TechFlow

对于在 3 月 BTC 创下新高后对山寨币持乐观态度的任何人来说，这都是一次残酷的觉醒。

我也过于乐观，期待 BTC 转向 ETH，随后山寨币也会随之上涨。

结果并未如我所愿。ETH 表现滞后，大多数山寨币只有短暂的反弹，随后就大幅下跌。

我的策略相对保守，专注于将 L1 代币作为“生产性资产”进行质押——你可以质押它们并用来获取其生态系统的空投代币。

我的策略是将空投代币卖回 L1 代币，这应该会推动 L1 代币的价格上涨（就像美元印刷推动主要股票的价格一样）。

我相信  会表现优于其他加密资产，因为它在加密货币中是最具生产力的资产，尤其是通过重新质押获得的高收益空投。

确实，像 ETHFI 和 REZ 这样的空投代币发行了数百万美元的价值，EIGEN 和其他 LRT 治理代币也即将推出。

尽管这些高收益机会依然存在，ETH 却未能引发 FOMO（害怕错过）。

每个人可能已经过度投资，在熊市期间大量购买了 ETH 和 BTC。

尽管如此，所有积极使用 ETH 进行收益获取的人，可能都比 ETH 的现货价格表现得更好。

而且随着  解锁，更多资金即将涌入。这方面没有太大的遗憾。

SOL 生态系统最初表现良好， 和  的成功确实推动了  价格，因为 FOMO 开始出现。

然后  空投表现一般，但随后的每一次空投奖励都急剧下降（$TNSR、、），其中  的表现最令人失望（相对于预期）。

现在，Solana 是一个 meme 币的游乐场，但创新的 DePin 和 DeFi 协议在 meme 币热潮消退时正等待他们的时机。

比特币生态系统在 BRC 20 和 NFT 的推动下，最初表现良好——我们仅通过持有“蓝筹”NFT 就获得了多个空投。但随后 Runes 上线，一切都急剧下滑。

我相信，一旦基础设施，特别是 DEX 得到改善，Runes 将会反弹。

其他 L1/L2 生态系统的表现更差。

• Injective 的去中心化应用质量欠佳，空投也不值得一提。

• Starknet 的 $STRK 空投失败，未能在生态系统中产生“财富效应”。尽管 DeFi 春季奖励很高，但协议空投却令人失望。

• SEI 在 NFT 方面表现出色，但 DeFi 去中心化应用和空投的表现却不尽如人意。

• SUI 的生态系统拥有高质量的去中心化应用，但空投不够慷慨，而 SUI 的解锁对价格造成了沉重负担。

• Cosmos 生态系统遭遇内部争斗，空投已经枯竭，他们必须从最近的攻击中恢复过来。

• Arweave 社区期待 $AR 持有者能获得更高的 $AO 配额，但实际上只得到了 36% 。

接下来将会发生什么？

• Stacks 将 Nakamoto 升级推迟到 8 月底，希望多个空投和更快的区块时间能带来一些 FOMO。

• 仍在等待 $EIGEN 交易启动，以及第二次空投和 Swell、Kelp、Puffer 代币的推出。

• 多个 Eigenlayer AVS 正在构建，并为代币推出做好准备（希望能为重新质押者提供慷慨的空投）。

• Symbiotic 和 Karak 正在挑战 Eigenlayer，并可能在市场条件改善时尝试抢先推出 EIGEN。

• Fantom 迁移到 Sonic 将测试“重命名”新代币是否能为“旧”代币带来兴奋。

• 当/如果 meme 币热潮消退，DeFi OG 代币是否会反弹，或许是因为 degens 对低流动性、高 FDV 代币感到厌倦？

最终，这些内部催化剂取决于有利的宏观条件和 ETF 流入——我们的赌场并不足够吸引新一波的散户 degens。

但如果市场反弹，DeFi degens 的玩法需要重新评估，重点关注那些继续建设并慷慨回馈用户的最具创新性的生态系统。

你在押注哪个生态系统呢？

原文 | Fortune

编译｜Odaily星球日报（）

译者｜Azuma（）

编者按：本文系 Fortune 于 7 月 11 日所发布的深度文章，在该篇文章发布之前，美国商品期货交易委员会（CFTC）已开始对 Jump 进行调查，而 Jump 自身的业务状况在也已呈现出了剧变迹象，其门面人物 Kanav Kariya 更是在不久后选择了离职。

时隔一个月，关于 Jump 可能“倒下”的传闻愈演愈烈，其抛售行为也加速了市场的暴跌。在这篇文章中，或许我们可以通过 Jump 在加密货币领域的业务发展历程，来找到其真实现状的一些蛛丝马迹。

直升总裁的实习生

Jump Crypto 内部总是会通过 Zoom 会议进行业务沟通， 2021 年 5 月，一群员工聚集在了一个 Zoom 会议室，讨论着一场日益严重的危机。

总部位于芝加哥的金融公司 Jump Trading 在世纪之初的 Flash Boys 年代通过高频交易赚得了不小的声誉，但随后该公司的业务却开始逐渐深入到波动性极大的加密货币领域。

算法稳定币 Terra（UST）曾是当年加密货币领域内最风光的项目，Jump 则可以算是它的隐形合伙人。Terra 旨在通过与其原生加密货币 LUNA 相关的复杂算法机制维持 1 美元的锚定，Jump 则会在后端协调这一算法，通过交易来支持 UST —— 然而，尽管 Terra 的创始人 Do Kwon 相当自信，但 UST 还是出现了脱锚的情况。

当时 Jump 曾有机会通过与 Terraform Labs（Terra 的开发商）的合作协议安全地赚取数百万美元，但继续这么下去 Terra 很可能会迅速崩盘。Jump 的联合创始人 Bill DiSomma 当时并不想就此准备放弃这个“宠儿项目”，因此他加入了这场 Zoom 会议，试图寻找一个更好的解决方案。

几分钟后，解决方案出现了。根据 Jump 后来在法庭上提供的证词，一名当时只有 25 岁的实习生 Kanav Kariya 加入了会议并给出了他的方案。

Kariya 在会议中说到：“我和 Do Kwon 谈过了，他们同意给我们期权。”

接下来发生的事情，可能真正意义上地改变了加密货币行业的发展进程。根据法院文件，在接下来的一周内，Jump 秘密购买了大量的 UST，以制造需求繁荣假象，以将该代币的价值拉回 1 美元。与此同时，Kwon 同意以 0.4 美元的价格交付给 Jump 高达 6500 万枚 LUNA（期权），尽管 LUNA 当时在二级市场上的价格一度超过 90 美元。

根据美国证券交易委员会（SEC）后来的公告，Jump 仅凭这一协议就足足赚了 10 亿美元，几个月后（2021 年 9 月），Kariya 光速晋升成为了 Jump Crypto 的总裁。

另一方面，这一操作使得 UST 在表象上恢复了锚定，Kwon 则开始在 X（当时还是 Twitter）上大肆夸耀 UST 已实现了“自然修复”。根据法庭记录，某位 Terra 员工私下曾在短信中承认：“如果没有 Jump 的介入，我们真的可能要完蛋了。哈哈。”

然而，这一存在争议的“救世主行为”只能推迟却无法改变 Terra 的结局。一年后，当 UST 再次脱锚的时候，Jump 也已无能为力。

2022 年 5 月，UST 遭遇死亡螺旋， 400 亿美元在短短几天内蒸发，无数投资者在此次事件中损失了毕生积蓄，Twitter 和 Discord 等加密社区内充斥着恳求赔偿的声音，一些人威胁选择了自杀。这场崩溃随后引发了整个加密货币市场的连锁反应，甚至间接导致了 2022 年 11 月 FTX 的暴雷，最终还引发了监管层对于该行业风险的高度关注。

然而直到 2023 年，并没有人知道 Jump 一直在在幕后支持 UST，直到 SEC 以 Kariya 团队中的一名举报人 James Hunsaker 的证词为部分依据，对 Terraform Labs 和 Kwon 提起了一起重大诈骗诉讼，这一切才为人所知。Terraform Labs 和 Kwon 已于 6 月与 SEC 达成 45 亿美元的和解，但由于 Terraform 今年早些时候已申请破产，大部分款项可能并不会支付。当前，Kwon 仍面临着美国司法部（DOJ）的刑事指控，目前正在等待着从黑山进行引渡，Kwon 方面始终否认任何不法行为，Terraform 方面也没有回应我们的置评请求。

尽管 Jump 并未被指控犯有任何罪行，但他们与 Kwon 的交易显然会影响到他们的商誉 —— 商业机密在最不光彩的案件中被曝光。2024 年 3 月，纽约联邦法院所公布的举报人证词可被视为 Jump 涉足加密货币行业后受挫的一大标志。

Kariya 拒绝就此事进行置评，Jump 的发言人也拒绝让任何高级管理人员接受采访或就此事发表评论。我们采访了二十多位 Jump 前雇员、竞争对手和业内交易员，许多人因为害怕遭遇打击报复，只愿在匿名条件下发言。然而，即便 Jump 在加密货币领域的活动已有所减少，但它仍然是该行业中最有影响力的参与者之一，掌控着高达数亿美元的资金。

从表面上看，Jump 的“传奇”故事很贴合区块链行业中的叙事风格，但 Jump 的独特之处在于，它本就是传统金融领域中的一个成名“巨头”，它曾认为自己可以掌控这个新兴市场，就像是一个成年人进入到小孩子的游戏中那样，然后带走数十亿美元，但最终它却与其他许多自视聪明的人那样得到了同样痛苦的教训。

一位前 Jump 雇员告诉我们：“金融的历史，需要用投资者的血来编写。”

孟买神童与风城巨鳄

自 2001 年成立以来，Jump Trading 已成为了芝加哥历史悠久的金融圈层的重要一员，然而当 18 岁的 Kariya 于 2014 年入学伊利诺伊大学时，他并没有听说过这家公司。Kariya 成长于印度孟买的一个中产阶级家庭，他从新闻中了解到了美国顶尖的本科工程学院名单，并从中选择了伊利诺伊大学。

香槟校区的寒冬并未吓退 Kariya，童年时代喜欢玩电子游戏和看战争电影的他在大学选择了主修计算机科学 —— 这与他将来的许多同事不同，他们往往会在童年就开始学习编程。Kariya 后来有一次在播客中曾解释说，他 13 岁时曾参观了迪士尼乐园并游览了几所大学后，那时他就就知道自己想来美国 —— “基础设施和教育质量看起来非常吸引人……所有的大学校园都配备了电脑。”

仅仅几年后，Kariya 就在 Jump Trading 获得了一个实习机会，在伴随着加密货币的黄金时代迅速升职。如今，Kariya 的名字在加密货币行业中几乎与 Jump 一样知名，虽然这在一定程度上是因为 Jump 的其他高管一直避免出现在聚光灯下，而是把 Kariya 推到前台。

2021 年时，年仅 25 岁的 Kariya 已成为了新成立的 Jump Crypto 部门的总裁。他那一头黑发加上一抹山羊胡的典型面容总是会出现在各种科技新星榜单和加密货币会议上，看起来像是个牛仔。

在伊利诺伊大学，Jump 的名字并未出现在校招清单上，他们也没有在公告板上发布招聘信息。Jump 招募像 Kariya 这样的毕业生和学生，更倾向于通过私下的推荐方式来执行。Jump 的两位创始人 Bill DiSomma 和 Paul Gurinas 的职业生涯均起步芝加哥商品交易所（CME），而在此之前他们都曾就读于伊利诺伊大学。

在 CME 时，交易员们会通过跳动和大声喊叫来竞价（这也是 Jump 名字的灵感来源），DiSomma 和 Gurinas 曾见证了在线交易的革命吞噬了他们所熟悉的世界，他们决心要在这场革命中分得一杯羹 —— 1999 年，二人共同成立了自己的公司 Akamai，然后在 2001 年将其更名为 Jump。

正如 Michael Lewis 在他关于高频交易崛起的著作《Flash Boys》中描述的那样，像 Jump 这样的公司（及其竞争对手，比如 Jane Street 和 Citadel Securities）都会高度重视对策略的保密 —— 他们的优势在于技术，即能够在交易完成速度或市场效率发现等方面快人一步，他们会对这些策略进行近乎狂热的保护。

芝加哥金融界的资深人士 John Lothian 回忆道，他曾签署过一份保密协议，仅仅是为了踏入芝加哥河畔蒙哥马利沃德大楼内的 Jump 总部前门，尽管他只是去那里请求 Jump 赞助一个社区活动，而 Jump 则是礼貌地拒绝了赞助。

Lothian 向我们表示：“他们就是不会让人走进办公室，因为这不符合他们的保密原则。”

“玩具”市场

Jump 对于加密货币行业的涉足进程也贯彻了该公司的保密文化。一些前雇员和熟悉该公司运营的人士透露，Jump 一开始只在该领域试探性地投入，并将加密货币业务作为供实习生放手尝试的一个“测试场”，同时将该部分业务与主营业务隔离开来。

到了 2015 年底，Jump 在其创始人的母校设立了一个研发办公室，该办公室会资助一些研究项目，并与教授合作进行前沿科技探索，比如使用 VR 头盔来模拟交易环境。他们还会聘请大学生作为实习生，通过口耳相传发掘潜在的人才，Kariya 也是通过一位朋友的推荐才得以加入。

Jump 在锻炼新人方面总是面临着一个难题：该公司需要测试潜在员工的真实能力，即他们是否能够发现金融市场中的细微机会，并将其转化为算法交易模型，与此同时，Jump 又不能把最关键的策略和数十亿美元的资本交给临时雇员。

加密货币提供了一个完美的解决方案，该市场有着自己的可交易资产、交易所和特性，同时它又与 Jump 的股票和债券市场足够隔离，不会相互构成威胁。

Jump 的一位匿名前雇员向我们表示：“这有点像一个‘玩具’市场。”

对于在 Jump 从事加密货币业务的年轻人来说，他们也并非完全被冷落。事实上，DiSomma 本人对于加密货币创造去中心化市场的愿景非常感兴趣。加密货币的支持者们认为，区块链技术可以完全消除中间商，如经纪人和清算所等等。作为在线交易革命的先驱，DiSomma 曾见证了交易市场从 CME 拥挤的大厅发展至互联网模式，他很期待下一次的范式转变。

所以当 Kariya 在 2017 年 1 月作为实习生加入 Jump 时，他被公司分配去构建早期的加密货币交易基础设施，且几乎没有什么管理限制。Kariya 曾在 2023 年 1 月的一次播客中提到：“我们可以自由地去做自己的事情……就像是在一个完全封闭的泡沫里工作。”

随后的故事是，那个泡沫不断地在变大。在 Kariya 实习的那一年，比特币实现了首次主升浪突破，从 2017 年初的不到 1000 美元增长到 12 月的接近 20000 美元。根据一位前员工的说法，Jump 的加密货币团队在公司内的重要性逐渐上升，成为了表现最佳的团队之一。

一个显著的变化是，加密货币逐渐不再仅仅是实习生的玩具。不久，在 2018 年比特币泡沫最终破裂之后，Kariya 毕业并全职加入 Jump 团队，他的崛起之路已经开始。

做市巨头

类似 Jump 这样的高频交易公司身上总是会围绕着一层神秘面纱，他们的主要交易形式被称为“做市”。

当人们前往交易所时，无论是购买还是出售都需要交易对手方。做市商则会在这一过程中充当中间人，竞相提供最佳的报价。对于做市商而言，每笔交易的差价可能很小 —— 每股可能只有几分钱 —— 但在算法驱动的系统性运转模式下，这是一个非常赚钱的生意。

在传统金融行业中，做市是一项受到严格管控的业务，监管需要确保其中没有利益冲突。做市商并不是直接与发行股票的公司合作，而是在监管机构的监督下与交易所合作，做市和风险投资等不同的业务通常会进行实体分割，以避免任何内幕交易或市场操纵的可能性。

加密货币行业则完全不同。作为一个新兴的“野生行业”，它并不受那些数十年来建立的繁琐规则的限制。专注数字资产服务的律师事务所 Willkie Farr Gallagher 的律师 Michael Selig 表示：“在加密货币领域，你不会受到那种直接的监管。”

加密货币行业的做市商不仅仅与交易所合作，还会与项目方直接签订协议，经常帮助它们在交易所上市，然后通过创造流动性来驱动买卖，以吸引寻找下一个热门代币的交易者和资金。

为此，项目方会借给做市商大量的代币，以便他们启动交易。有些做市商还会与项目方谈判，要求后者给予他们一笔期权，如果项目进展顺利，做市商有权以大幅折扣购买一大笔代币。Selig 表示，加密货币行业中的这一反向结构（做市商与项目方合作，而不是与交易所合作）在一定程度上是有道理的，因为项目方需要让代币实现更高的交易活性。

这一特殊模式使了一种在传统金融中永远不会被允许的情况真正地发生了 —— 虽然做市商仍然可以从交易差价中赚钱，但巨额收入通常来自那些有利可图的期权。

对于像 Jump 这样的公司而言，成为某个项目方的做市商意味他们可以在不承担真正财富风险的同时拥有近乎无限的利润空间。一位加密货币交易所的创始人匿名向我们表示：“如果你在 Jump 工作，你就可以决定哪一个代币将会成功。”

虽然来自传统金融的其他公司也开始涉足加密领域，比如 Jump 在芝加哥的老对手 DRW 就在 2014 年设立了一个名为 Cumberland 的区块链部门，但 Jump 仍然通过做市和场外交易等业务快速确立了自己的领军地位。

随着 Jump 在加密货币领域的业务扩张，其对收益的渴望也在增长。Jump 拥有自己的风险投资部门 Jump Capital，这意味着该公司可以在为某个代币做市的同时，投资于某个项目。尽管这些部门表面上相互独立，但在 2021 年风投团队整合至 Jump Crypto 之后，二者相关的商务对话往往都会连结至同样的商务团队。上述交易所的匿名创始人表示，他曾在讨论潜在交易时接触过 Jump 的商务员工，但从外部看来，无法区分 Jump 风投业务和交易业务之间的界限。在传统金融中，这是完全不可接受的。

Jump 并不是唯一一家会要求期权的做市商，但其他做市商可能只会要求获得代币总供应量的一到两个百分点，而 Jump 则常常会要求五个百分点或更高。一位在 2021 年尝试与 Jump 协商做市的匿名创始人表示：“这给了他们大量的弹药来搞破坏。”

尽管如此，Jump 依然具有相当严肃的影响力。在贝莱德申请比特币现货 ETF 之前，Jump 曾被视为传统金融入场加密货币的标志，且 Jump 本身也有足够地实力来支持其业务开展。即便 Jump 要求项目方给予期权的行为多少有些“不要脸”，但某位交易员所说，许多项目方还是愿意付出这笔代价。

某位项目创始人向我们表示：“如果你不愿接受 Jump 的交易，你甚至可能会觉得自己很愚蠢。他们是 Jump，他们的态度就是你得听他们的，不然就滚蛋。”

被推向幕前的人

尽管 Jump 在交易中往往展现出的是很强势的风格，但 Kanav Kariya 却为该公司呈现了一种更为平易近人的形象，其身上所散发的天才气息在加密货币领域极为重要，而这在传统金融行业基本很难看到。加密货币是一个高度社交化的行业，不论是在 Twitter 的热议中还是会议室的幕后，Jump 都需要一个合适的门面来协助谈判和交易，而 Kariya 正是这个人选。

来自 Jump 某家竞争对手的一位交易员匿名表示：“他们试图与年轻人打成一片，他们并不笨。”

在加密货币这个充满了古怪个性及好战倾向的行业中，Kariya 显得平和且权威。在一些 YouTube 的采访中，Kariya 虽然总是显得很疲惫，但依旧看得出他很投入，他会带着轻微的孟买口音和若有所思的微笑讲话。他曾谦虚地表示，由于 Jump 的所有交易都由算法驱动执行，他对市场的未来走向没有任何预判预见 —— “别问我任何东西未来 10 秒内的价格会是多少。”

Kariya 看起来很疲惫并不奇怪，在 Jump 的这些年里，他忙于构建交易系统，同时还将 Jump Crypto 团队扩展到了超过 150 人。与此同时，Jump Capital 也将大量资源投入到了加密货币中，支持了像 Solana 这样的明星项目。

2021 年 9 月，就在比特币达到 69000 美元高点的前两个月，Jump Crypto 作为独立的加密货币部门正式成立，Kariya 担任该部门总裁。Bill DiSomma 和 Paul Gurinas 在芝加哥金融业界名声显赫，而 Kariya 则正逐渐成为加密货币领域的新星，成为各路媒体追踪报道的对象。在接受彭博社采访时，Kariya 曾谈到了该公司的一个内部项目：“我觉得你想象不到它会有多大……”

Jump 重视公众形象的另一个标志事件是，Jump Crypto 聘请了 Nathan Roth 作为首席营销官，此前他曾在 Hinge 担任过这一职务，并助推了知名的 “Meet someone worth deleting the app for” 的活动。知情人士透露，Jump Crypto 将 a16z 视为榜样，试图将 Kariya 打造成类似“区块链哲学家” Chris Dixon 那样的人物。Do Kwon 的高调行为可能也是一种策略，法庭文件显示，Kariya 的一位高级副手曾与 Terraform Labs 公关部门负责人私下交换邮件，讨论如何增加 Kariya 的曝光率。

然而在幕后，据那位向 SEC 告密的 Hunsaker 透露，Bill DiSomma 仍然在 Jump Crypto 中掌握着大部分的权力 ——“他（Bill DiSomma）在领导那支团队，Kariya 在很大程度上是 Jump Crypto 的公开门面。”

稳定币，并不稳定

Jump Crypto 在加密货币领域的许多操作都备受瞩目，但 Terraform Labs 却是其中“王冠上的明珠”。

Jump Crypto 从未以传统股权形式直接投资于 Terraform，但却是其主要做市商。与此同时，Kariya 对 Kwon 产生了浓厚兴趣，并与他建立了一种带有敬仰色彩的关系。Terraform 的创始人只比他大几岁，但他已在喧嚣的加密货币社区内名噪一方，成为了与 SBF 等大佬齐名的人物。

法庭文件透露，Kariya 和 Kwon 会在隐私型社交平台 Signal 上发送消息，内容涵盖商业计划和闲聊。

2021 年 2 月 Kariya 发信息说：““我想到今年年底我也必须得养只名叫 Terra 的狗。”

Kwon 回复：“叫它 Luna。这样就和我的狗匹配了。”

Kwon 还提到了 Kariya 可以通过 Jump 持有的 LUNA 私自牟利：“希望你能从中获益……这总比只让 Bill DiSomma 发财好笑吧哈哈。”

Jump 和 Terraform 之间业务合作的全部细节直到几年后才浮出水面，那是在 2023 年初，当 SEC 在 Terra 最终崩溃几个月后对 Terraform 和 Kwon 提起诉讼之时。SEC 提出了一项严厉的指控，称 Jump 并未作为一个中立的做市商行事，其营收预期可通过期权与 Terraform 的成功挂钩，且 Jump 甚至还可以参与到 Terraform 的内部运营，这正是传统金融市场的监管结构所极力避免的利益冲突情况。Jump 的发言人拒绝对此发表评论。

告密人 Hunsaker 参与了 2021 年 5 月的那场 Zoom 会议，当时是 UST 首次脱锚，Kariya 和 DiSomma 达成了一项协议来保卫 UST，这为 Jump 带来超过十亿美元的收入，并让 Kwon 得以继续假装一切正常。一年后，随着 UST 的最终崩溃，Hunsaker 认为公众有权知道真相 —— 他自己也在此事中损失了大约 200000 美元。

Hunsaker 先是尝试通过匿名 Reddit 帖子向一个名为 FatMan 的 KOL 泄漏真相，但并未能够引起关注，于此他又选择了向 SEC 进行举报。正如后来的法庭证词中所透露的那样，Hunsaker 向律师们透露了一切。

即便如此，Jump 在 Terra 暴雷事件中究竟扮演了什么样的角色，在此后接近一年的时间仍不为人所知。与此同时，Jump 虽然也曾受挫，但仍在继续运营。Jump 内部孵化的跨链桥协议 Wormhole 在 2022 年 2 月遭受了 3.25 亿美元的黑客攻击，Jump 迅速介入并填补了空缺（赃款最终于 2023 年被追回）；此外，Jump 在 Terra 的最终崩溃中可能损失了超过十亿美元，尽管该数字从未被证实；在 FTX 暴雷后，有报道称 Jump 在该交易所被困了近 3 亿美元的资金。

Kariya 仍忠实地扮演 Jump Crypto 门面的角色，并在播客上表达对了 FTX 被曝光的猖獗欺诈行为的困惑。2023 年 2 月的一场播客中，Kariya 曾表示：“我们很生气。”

但最终，Kariya 还是不得不退出公众视野。2023 年 5 月，SEC 提交了新文件，揭示了 Jump 是暗中支持 Terra 的交易公司。几个月后，Kariya 和他的老板 DiSomma 双双被检察官传唤。他们俩都行使了第五修正案权利。

• Odaily 注：根据美国宪法第五修正案，任何人都有权在法律程序中拒绝回答可能会使自己承担刑事责任的问题。这通常在法律上被视为保护被告免受强制自证其罪的权利。

退幕时刻已至？

Jump 已不再是曾经的那个加密货币巨头。

近几个月加密货币市场强劲回暖（本文写于 7 月 11 日），但 Jump 大多数时间都在旁观。Jump 的工程师们仍在悄悄地致力于公司内部项目，包括 Solana 新客户端 Firedancer。Jump 还在继续进行风险投资，近期曾参投 Figure Markets、Coinflow 和 Lava Network，但活跃度较以往已大大减少。

在声誉遭受重创的同时，加密货币行业的人们也注意到，Jump 已逐渐退出了曾让其赚取了数十亿美元资金的代币做市业务，不再进行曾经那种利润丰厚的交易。

当比特币现货 ETF 在一月份正式推出时，连 Jane Street 这样的竞争对手都进场了，但 Jump 还是选择了不参与做市。与此同时，该公司已剥离了包括 Wormhole 在内的两个旗舰项目。一位熟悉情况的人士透露，Wormhole 在 2024 年 4 月推出时，交易量曾超过 10 亿美元，但却没有聘请 Jump 这个前母公司担任做市商。

尽管还未被控告任何罪行，但 Jump 上方仍笼罩着沉重的监管阴云。当司法部在 2023 年 3 月针对 Do Kwon 提起诉讼时，曾提到了 Jump 在 2021 年脱锚事件中所扮演的角色。与此同时，CFTC 也正在调查 Jump 的加密货币业务。

这片阴云甚至可能蔓延至 Jump 的一些同行。彭博社去年曾报道称，检察官曾审查了 Jump 和 Jane Street 的员工 2022 年 5 月在群聊中关于可能对 UST 进行救助的对话，该救助最终未能发生。当时双方都拒绝置评。

当 Kariya 就 2021 年事件出席 SEC 听证会时，他的面容与在 Jump 早期时相比已难以辨认。他看起来要比实际年龄更老，震惊且疲惫不堪。

在 Jump 的丑闻被爆出之后，许多人会将 Kariya 与 Do Kwon 以及 SBF 放在一起比较，但 Kariya 实际上并不像他的那些丑闻缠身的同行。创始人、竞争对手和投资者在谈到 Kariya 时都会提到他的聪明和谦逊 —— “我不认为有人觉得他是个狡猾的人，我觉得他是替罪羊。”

在 CFTC 调查 Jump 的消息传出几天后（6 月 24 日），这位现年 28 岁、从实习生晋升为总裁的人宣布将离开这家把他变成了名人的公司。Kariya 在 X 上写道：“今天标志着我个人旅程的一个终点，这是我在 Jump 的最后一天。”

与 Kariya 亲近的人透露，双方其实早就在计划他的离职，尽管 Kariya 在宣布离职时声称将继续“参与” Jump 的投资组合，但他在加密领域的未来看起来并不清晰。

Jump 在加密领域的兴衰也成了一种警示，该公司试图凭借其在传统金融中的深厚经验，在一个监管不足的领域中成为王者，试图成为一切 —— 一个芝加哥式的高频交易公司、一个开发工作室和一个风险投资公司，但最终“他们仍然太像一个交易公司了”，这句评价来自于 Jump 的一家竞争对手，他们还表示：“他们的牙齿太锋利了。”

尽管遭受了许多损失，但整体而言 Jump 在加密货币业务上很可能还是赚了钱。不过这仍然是一场巨大的失败，对于高频交易公司来说，其成功依赖于不断追求下一笔交易，而 Jump 目前已错失了很多机会。

最后来聊聊那位告密者 James Hunsaker 吧。他在 2022 年 2 月离开了 Jump，与一位前同事创立了自己的加密货币项目 Monad，他们在 4 月份完成了 2.25 亿美元融资，估值达到 30 亿美元，Jump 未参投。

关键指标：（香港时间 7 月 29 日下午 4 点 -> 8 月 5 日下午 4 点）：

• BTC/USD -24.2% ($ 69, 500 -> $ 52, 700) , ETH/USD -30.0% ($ 3, 370 -> $ 2, 360)

• BTC/USD 12 月（年底）ATM 波动率 + 1.5% ( 61.1 -> 62.0)， 12 月 25 d RR 波动率不变 ( 3.3 -> 3.3)

• 之前的交易通道和关键支撑位被大幅突破，标志着此前测试局部高点的阶段结束

• 主要支撑位在 50 k 下方，今天早些时候 BTC 短暂下探到 49 k 后基本维持住了

• 短期阻力位在 54 k — 若突破该点位，市场可能在 54 – 64 k 范围内进行盘整，试图在今年最后一个季度重新站稳脚跟

市场大事件:

• 随着增长数据恶化，美国经济衰退担忧持续加剧；尽管如此，美联储在 7 月会议上似乎并不急于开始降息周期，虽然为 9 月份降息留下空间，但并未确认市场对即将降息的积极预期

• 地缘政治言辞不断升级，加上对经济衰退担忧增加，传统金融市场的风险规避情绪显著加剧

• 例如，日经指数在几个交易日内抹去了全年 27% 的涨幅，指数隐含波动率在 48 小时内的变动创历史新高（甚至高于全球金融危机和 2020 年 3 月的新冠疫情）

• 加密市场最初不知该如何应对此种情况，美国数据疲软导致市场对大幅降息的预期上升，从而压低了美元兑 G 10 货币和贵金属的汇率；然而，沉重的风险规避情绪阻止了 beta 货币/加密货币的反弹，并导致强制清算，最终 ETH 和 BTC 对美元汇率跌至周期低点

• 最初，加密隐含波动率水平也滞后于跨市场波动率的上升，一部分是由于上周供应量的持续增加，另一部分是源于初期混乱的价格走势。然而，随着今天市场的清算，加密隐含波动率如期大幅上升

ATM 隐含波动率：

• 本周前 5 天，隐含波动率水平在整个曲线上走低，现货价格从 70 k 稳步回落至 63 – 65 k 区间，同时观察到年底期权的持续供应和 2024 BTC 峰会的看涨期权的平仓

• 尽管周五传统金融市场极度避险，VIX 大幅飙升，但最初 BTCUSD 的波动率依然反应平淡，现货价格维持在 60 k 以上。然而，随着周末现货价格尝试跌破 60 k，波动率开始有所上升

• 周一早盘亚洲市场崩溃时，BTC 和 ETH 的强制清算导致现货价格进一步下跌 10% ，并引发隐含波动率的短暂爆发，BTCUSD 8 月到期合约从早上的 56 （本周最低 45）飙升到 80 ，然后回落至略高于 60 区间。远期曲线上的波动率也有短暂的上涨， 12 月的年底合约从 58 短暂上涨到 72 ，然后回落至 62 — 本周净值几乎没有变化

• 除非地缘政治局势升级或股市再次大幅下跌，否则我们将预计前端隐含波动率水平将回落 5 – 10 个点，而远期波动率将得到一些支撑，因为市场再次证明几乎不可能在现金市场中持有结构性看涨观点

偏斜/凸性：

• 本周前端到期合约偏斜平缓， 8 月偏斜跟随现货价格走低 — — 从周初略低于 4 个波动率的上行开始，到周末时 4 个波动率的下行结束，反映了现货市场情绪的转变和下行时显著的实际波动率变动

• 观察到现货价格与隐含波动率的相关性在远期到期合约中为负值，随着现货价格大幅下跌，隐含波动率在本周末向上攀升……尽管如此，远期曲线上的偏斜仍然坚挺向上

• 由于美联储预期转向积极的降息周期，加上围绕特朗普事情的看涨情绪，对 Vega 的上行尾部需求依然强劲，而年底上行的供应可能在这些较低的现货水平上有所减少

• 今天波动率的爆发引起实际波动率大幅增加，导致本周末凸性上涨

• 整个市场的强制清算也可能推动了覆盖卖出仓位的平仓，从而对凸性施加了上行压力

• 总体而言，考虑到市场范式的转变，如果我们能够利落地突破 50 – 70 k 的价格区间，超出该范围的期权行权价需求将依然强劲；此外，当前水平下，实际现货价格与风险反转的相关性可以在现货分布的两侧表现出来。

祝您好运！

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一个周末过去，比特币继昨日跌破 60, 000 美元后，在今日持续下跌触及 49, 000 美元， 24 小时跌幅 18.5% ，以太坊更是暴跌 25% ，跌破 2100 美元，加密市场全线下跌。

大盘暴跌让原本冷淡的加密市场雪上加霜，本就无起色的 DeFi 领域更是迎来了当头一棒。据 DeFiLlama 数据显示，过去一个月内，Ethena Labs 的收入已经为负，若以此计算年收入（过去 30 日收入 x 12），Ethena Labs 年收入约为负 3295 万美元。

Ethena Labs 推出的算法稳定币 USDe 目前依靠抵押物 BTC、stETH 及其固有收益，同时创建比特币和 ETH 空头头寸以平衡 Delta 并利用永续/期货资金率来维持锚定并提供收益。即用现货的收益，对冲一倍空单的亏损，以此达到平衡，但却可以收获 ETH 质押收益以及空单资金费率。

比特币以太坊资金率均为负

为了使 Ethena 成功，对多头杠杆的需求必须保持较高水平，以保持资金费率较高，因为这是该项目大部分的收益来源。否则，协议需要向 CEX 支付费用以维持其合约持仓。

也就是说，USDe 模型基本只有当市场处于看涨情绪下才能良好运行。2024 年初的牛市驱动着空头高费率，从而支持了 USDe 在 2024 年初的采用，但据显示，USDe 供应量在 4 月有小幅缩减，随后迅速增加，直至 7 月初，加密货币市场陷入下行趋势，USDe 的供应量也持续下降。

图源：Ethena Labs

海外 KOL @OP Michael 记录了 4 月 13 日市场情绪极度悲观时 Ethena 的整体仓位费率状况，彼时 ETH 综合费率一度为 -9% ，BTC 综合费率则仅为 2% ，协议及 sUSDe 持有者均已开始面临亏损。

由于以太坊表现不佳，为防止回报进一步下降，Ethena 质押资产已逐步转向比特币。显示，Ethena Labs 平台当前 TVL 为 31.8 亿美元，储备资金为 4650 万美元。抵押物中 48% 为 BTC、 30% 为 ETH、 10% 为 ETH LST、 12% 为 USDT。

图源：Ethena Labs

但市场急速回调，大盘插针带动加密资产普跌，多单爆仓金额增加。据 Coinglass 数据显示，过去 24 小时全网爆仓达 10.2 亿美元，其中多单爆仓 8.89 亿美元，空单爆仓 1.30 亿美元。做空资金利率持续下降，据 Ethena Labs 官网，比特币平均费率降至-4.34% ，而以太坊平均费率已达-28.34% 。

图源：Ethena Labs

虽然一年中持续负费率的情况通常极为少见，但以太坊的下跌导致质押的以太坊被清算。据 PeckShield 监测，今日已有数名 ETH 鲸鱼遭到了清算，且价值均超数百万美元。形势直转之下，ENA 也迎来了一定的抛压。据 ，ENA 短时触及 0.232 美元， 24 小时跌幅达 21% 。

显示，USDe 在过去一个月内多次出现了上千万美元量级的销毁，这意味着抵押物被大批量赎回。从 sUSDe（USDe 质押凭证代币）的也可看出，在过去一周内，有近 6 千万美元的 sUSDe 解除了质押

这也在一定程度上导致 USDe 脱锚，据 ，其币价短时触及 0.997 美元，截止撰稿时仍处于脱锚状态。

Ethena 在熊市中 run 不起来？

在牛市期间，质押的收益与空头资金费率为 USDe 实现了可观的收益率，据官方数据显示，Ethena 的收益率在 3 月表现相当惊艳，协议收益率和 sUSDe 最高一度触及 113.34% ，最低也有 8.55% 。

然而随着市场持续阴跌，协议收益率曾在 4 月中旬短暂跌至-2.09% ，随后立刻反弹，分别触及 22.77和 77.58% 高点。但自 6 月至今，Ethena 协议收益率和 sUSDe 收益均降至 20% 以下。（由于 Ethena 官方数据更新有延迟，只收录至 7 月 31 日数据）

图源：Ethena Labs

客观来说，Ethena 的算稳机制是 DeFi 的一大创新，MakerDAO 创始人 Rune Christensen 曾就考虑将 6 亿枚 DAI 分配至 USDe，并通过 DeFi 借贷协议 Morpho Labs 质押 USDe（sUSDe），但该计划曾遭多方反对。

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Ethena 用极短的时间让 TVL 突破几十亿美元，急速增长引发了社区恐慌。反对方的观点不外乎质疑 USDe 的环境对抗风险，认为其价值极受市场条件影响。其中，分析师 Duo Nine（@DU 09 BTC）曾指出，USDe 脱锚只是时间问题，这个泡沫越大，这种情况发生的概率就越大。

Ethena 诞生在牛市最后一刻，但随之而来的熊市行情持续考验着 Ethena 的抗压能力，如今比特币和以太坊资金费率已为负值，协议年收入也呈亏损状态。Ethena 是否能扛过市场的巨大回调，证明其机制可用性，还需交以时间考量。

8月5日消息，以太坊创始人 Vitalik 于个人社交平台发文称，”跨 L2 的互操作性问题 “很快就会不再是问题，我们将在整个以太坊领域（包括 L1、rollups、validium，甚至侧链）获得流畅的用户体验，这将会让人们大吃一惊。我看到了实现这一目标的巨大能量和意愿。

上周五疲弱的非农就业数据引起了宏观资产的大地震，数据公布后资产价格出现多个标准差的剧烈波动，且余震一直持续到新的一周。

非农就业人口增加了 11.4 万，是自疫情以来最弱的数据之一，且前两个月的数值也被下修，平均每小时工资增长放缓至环比 0.2% 及同比 3.6% ，失业率意外上升至 4.25% ，未四舍五入的数值也已经接近触发“Sahm 衰退指标”的门槛（4.28% ），市场对此毫不留情，风险资产全面受到严厉的打击。

除了非农就业报告，上周的经济数据也都较为疲弱，美国制造业指数出现 8 个月以来最大萎缩（-1.7 点至 46.8），主要是因为订单和生产减少以及就业下滑，部分行业评论似乎表明经济放缓正在发生（来源：Bloomberg）：

• “经济似乎正在显著放缓，来自新供应商的销售电话显著增加，我们自己的订单积压也在减少。” — 机械

• “下半年需求持续疲软，供应链管道和库存保持充足，减少了加班的需要。中国和台湾之间的地缘政治问题以及 11 月的大选仍是关注重点。” — 运输设备

• “销售量减少，客户订单量低于预期，消费者似乎开始缩减开支。” — 食品、饮料及烟草产品

• “不幸的是，我们的业务订单水平正在经历一年内最急剧的下降。 “ — 金属加工品

• “业务正在放缓，我们正在采取成本措施。” — 电器设备及家电

• “一些通常稳定的市场现在显示出疲软。” — 非金属矿产品

• “融资成本上升抑制了住宅投资需求，这减少了我们对零件产品和库存的需求。” — 木制品

市场陷入多个标准差的抛售潮。科技股当天下跌 2.5% ，芯片股自 7 月以来已暴跌超过 20% ， 2 年期美债收益率大幅下滑 26 个基点至 3.87% ，VIX 飙升至接近 30 ，美元兑日圆暴跌至 145 ，几乎一口气回吐了全年涨幅。

债券交易员和联邦基金期货市场迅速调低远期利率预期，JPM 和 Citi 预期 9 月和 11 月降息 50 个基点，然后 12 月再降息 25 个基点，年底前共 5 次完整降息。2 年期收益率与政策利率的倒挂程度达到全球金融危机以来的最严重水平，市场认为美联储大大落后于曲线走势，但我们不见得同意这一观点，反而认为利率走势有些过度反应。

可能有些读者还记得市场对于将收益率曲线倒挂作为衰退信号的痴迷，但如我们之前提到的，这本身并不是一个非常有用的信号，我们已经经历了 500 多天的倒挂，但还没有任何衰退发生。然而更令人担忧的是，当市场“承认”经济开始放缓，并开始在短天期大幅定价降息并购买债券，曲线在倒挂后立即出现危险的牛陡走势，这正是当前的情况。

这可以部分解释，为什么相较于以往数据低于预期和债券反弹的情况，这次市场反应会如此剧烈。

与其他资产类别类似，加密货币价格暴跌，BTC 上周下跌 20% ，几乎抹去了 1 月份 ETF 宣布以来的涨幅，ETH 跌至 2000 美元区间， altcoins 过去一周也下跌 30% 至 50% 。

我们当然可以将价格下跌归咎于 ETF 流入疲软（尤其是 ETH），但加密货币终究表现出它真正代表的是“杠杆的 Nasdq 指数”，价格只不过是在“追赶”科技股自 7 月初以来的下跌。此外，当价格跌破 3000 大关时，大型基金的盈亏保护和风险停损导致超过 10 亿美元的 ETH 抛售。

对于加密货币的走势预测，实际上是对美国成长股走势的预测，延伸来看是对衰退是否即将到来的预测，也就是年底前降息 4.5 次是否合理。尽管美国增长轨迹正在放缓，我们还看不到任何接近衰退的实际“硬”数据，且我们认为美联储如果对市场情绪的剧烈变化做出反应是很不明智的，这对增加市场信心只会适得其反。

毕竟，我们不是几个月前还在谈论“不着陆”（即增长）的情况吗？此外，美国大选在即，在亚特兰大联储 GDPNow 仍预测第三季度 GDP 增长 1.8-2% 的情况下，美联储是否真的能在政治掩护下降息 100 个基点？

这波的主要损害已经造成，美联储有机会在接下来重要的 Jackson-Hole 会议安抚市场，避免敲响危机的警钟。

祝福各位在这个艰难的时期一切顺利。

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